Tại sao cổ phiếu của DAT lại giảm mạnh nhất trong đợt sụt giảm của thị trường tiền mã hóa?

Tác giả: David, TechFlow

Tiêu đề gốc: Sau cú sập lớn của thị trường crypto, cổ phiếu của các công ty DAT còn ổn không?

Chiều ngày 10, Tổng thống Trump đã tuyên bố trên Truth Social về việc áp thuế 100% đối với hàng hóa Trung Quốc. Thông tin này ngay lập tức đã kích hoạt tâm lý hoảng loạn trên thị trường tài chính toàn cầu.

Trong 24 giờ tiếp theo, thị trường tiền mã hóa đã trải qua một trong những đợt thanh lý lớn nhất lịch sử, với hơn 19 tỷ USD vị thế đòn bẩy bị thanh lý bắt buộc. Bitcoin từ mức 117,000 USD lao dốc mạnh, có lúc rơi xuống dưới 102,000 USD, mức giảm trong ngày vượt quá 12%.

Thị trường chứng khoán Mỹ cũng không tránh khỏi vận đen. Kết phiên ngày 10/10, chỉ số S&P 500 giảm 2.71%, chỉ số Dow Jones giảm 878 điểm, chỉ số Nasdaq Composite giảm 3.58%, đều ghi nhận mức giảm trong ngày lớn nhất kể từ tháng 4.

Tuy nhiên, khu vực chịu ảnh hưởng nặng nề nhất lại là các công ty DAT (Digital Asset Treasury) - những công ty lấy tài sản mã hóa làm dự trữ kho bạc.

MicroStrategy với tư cách là doanh nghiệp nắm giữ bitcoin lớn nhất, cổ phiếu của họ cũng không tránh khỏi bị ảnh hưởng; các công ty dự trữ tài sản mã hóa khác còn lao dốc rõ rệt hơn. Theo dữ liệu giao dịch ngoài giờ, nhà đầu tư vẫn tiếp tục bán tháo.

Đối với những công ty cùng lúc chịu rủi ro kép từ cả thị trường crypto lẫn thị trường chứng khoán, liệu thời điểm tồi tệ nhất đã qua chưa?

Tại sao các công ty DAT lại giảm mạnh hơn?

Các công ty DAT trước tiên phải đối mặt với tác động trực tiếp lên bảng cân đối kế toán. Lấy MicroStrategy làm ví dụ, công ty này nắm giữ khoảng 639,835 bitcoin, khi giá bitcoin giảm 12% đồng nghĩa giá trị tài sản của họ bốc hơi gần 10 tỷ USD chỉ trong chốc lát.

Khoản lỗ này theo chuẩn mực kế toán phải ghi nhận là “lỗ chưa thực hiện”. Dù chưa bán ra thì chưa phải lỗ thật, nhưng con số trên báo cáo tài chính lại là thật.

Với tư cách nhà đầu tư, bạn sẽ thấy tài sản cốt lõi của một công ty đang mất giá nhanh chóng. Điều này còn tạo ra hiệu ứng cộng hưởng về niềm tin thị trường.

Đầu năm 2025, giá trị tài sản ròng (NAV) trên cổ phiếu của MicroStrategy từng có mức premium gấp 2 lần, nhưng đến cuối tháng 9 đã giảm còn 1.44 lần; hiện tại chỉ khoảng 1.2 lần.

Một số công ty khác, mNAV gần như đều đang trở về mức 1, thậm chí có công ty đã xuống dưới 1. Sự thay đổi của các con số này phản ánh một thực tế khắc nghiệt: niềm tin của thị trường vào mô hình DAT đang lung lay trong những biến động cực đoan.

Trong thị trường tăng giá, nhà đầu tư sẵn sàng trả premium cho các công ty này, câu chuyện có thể là tiên phong đổi mới crypto. Nhưng khi thị trường đảo chiều, câu chuyện ấy lại trở thành rủi ro không cần thiết.

Các loại tiền mã hóa ngoài bitcoin, trong đợt sập do đòn bẩy này, đã chịu tổn thất kỹ thuật cực lớn, có đồng thậm chí về gần 0; ngay cả các altcoin vốn hóa lớn cũng bị giảm một nửa hoặc hơn do thanh khoản yếu.

Cổ phiếu của các công ty nắm giữ những tài sản này trở thành mục tiêu bán khống ưu tiên khi tâm lý thị trường xấu đi.

Khi thị trường hoảng loạn, nhà đầu tư cần giảm vị thế nhanh chóng. Thị trường bitcoin giao dịch 24/7 nhưng bán khối lượng lớn sẽ ảnh hưởng mạnh đến giá. Trong khi đó, bán cổ phiếu như MSTR trên Nasdaq lại dễ dàng hơn nhiều.

Bán vàng trị giá hàng trăm tỷ USD sẽ không làm rối loạn thị trường, nhưng bán 70 tỷ USD bitcoin có thể khiến giá sụp đổ và kích hoạt thanh lý hàng loạt; sự khác biệt về thanh khoản này khiến cổ phiếu các công ty DAT trở thành kênh rút vốn nhanh chóng.

Tồi tệ hơn, nhiều nhà đầu tư tổ chức có ranh giới kiểm soát rủi ro rất nghiêm ngặt. Khi biến động vượt ngưỡng nhất định, họ buộc phải giảm vị thế, bất kể muốn hay không. Và DAT lại là nhóm có biến động mạnh nhất.

Nói một cách ví von, nếu các công ty công nghệ thông thường như ngồi trên một con thuyền, thì DAT giống như buộc hai con thuyền lại với nhau, một chiếc trôi trên thị trường chứng khoán, một chiếc vật lộn trên thị trường crypto.

Khi cả hai bên cùng gặp thời tiết xấu, cú sốc mà họ phải chịu không phải là cộng lại, mà là nhân lên.

Ai thảm nhất, ai chống chịu tốt nhất?

Xem bảng xếp hạng giảm giá của các công ty DAT phiên trước, bạn sẽ thấy quy luật rõ ràng: công ty càng nhỏ, giảm càng mạnh.

Forward Industries giảm 15.32%, mNAV chỉ còn 0.053. BTCS Inc. giảm 12.70%, Helius Medical Tech giảm 12.91%.

Những công ty vốn hóa dưới 100 triệu USD này gần như không có người mua khi thị trường hoảng loạn. Trong khi đó, MicroStrategy dù là công ty nắm giữ bitcoin lớn nhất, mức giảm chỉ 4.84%.

Lý do rất đơn giản: thanh khoản.

Khi hoảng loạn xảy ra, chênh lệch giá mua bán của cổ phiếu vốn hóa nhỏ sẽ giãn rộng, chỉ một lệnh bán lớn cũng đủ đạp giá xuống sâu.

Với các DAT có vốn hóa lớn hơn, mNAV của MicroStrategy chỉ còn 1.28 lần, gần như giao dịch đúng với giá trị nắm giữ bitcoin. Định giá thị trường cho các công ty này cơ bản chỉ là giá trị tài sản crypto cộng thêm chút premium. Khi thị trường crypto sụp đổ, họ không có mảng kinh doanh nào khác để đỡ.

Khi vốn hóa của một công ty gần như bằng giá trị tài sản crypto họ nắm giữ (mNAV gần 1), điều này có nghĩa thị trường cho rằng ngoài việc tích trữ coin, công ty không có giá trị gia tăng nào khác.

Bitmine có mNAV là 0.98, các công ty khác không có số liệu mNAV chính xác thì ước tính cũng rất thấp. Thực chất, các công ty này đã trở thành ETF crypto khoác áo công ty niêm yết.

Vấn đề là, giờ đã có các ETF bitcoin thật sự để mua, vậy tại sao nhà đầu tư còn phải thông qua các công ty này để sở hữu gián tiếp?

Điều này có thể lý giải tại sao trong lúc hoảng loạn, các công ty có mNAV thấp lại giảm mạnh hơn. Họ vừa chịu rủi ro tài sản crypto, vừa chịu rủi ro thị trường chứng khoán, mà không mang lại giá trị gia tăng nào.

Chỉ còn vài tiếng nữa là thị trường chứng khoán Mỹ mở cửa. Sau kỳ nghỉ cuối tuần, liệu tâm lý thị trường có cải thiện? Những công ty DAT nhỏ giảm trên 10% sẽ tiếp tục bị bán tháo hay sẽ có dòng tiền bắt đáy?

Dữ liệu cho thấy, các công ty có mNAV dưới 1 có thể đang bị bán quá mức, nhưng cũng có thể là bẫy giá trị. Bởi lẽ, khi mô hình kinh doanh bị nghi ngờ, rẻ chưa chắc đã là lý do để mua vào.