Hyperliquid, Ethena e Aave: i tre giganti discutono sul futuro della DeFi

Nota dell'editore: DeFi, come uno dei settori più rivoluzionari dell'industria crypto, sta evolvendo da protocolli sperimentali nelle fasi iniziali a diventare una parte fondamentale dell'infrastruttura finanziaria globale.

Questo articolo è tratto da una tavola rotonda durante il Token2049 del 2025. Il forum è stato moderato dal partner di Dragonfly, Haseeb Qureshi, che ha invitato tre rappresentanti chiave dei protocolli core DeFi: JEFF (Hyperliquid), GUY (Ethena) e STANI (Aave).

I tre ospiti hanno discusso approfonditamente sulle tendenze di generalizzazione delle stablecoin, il futuro dei perpetual contract, la strada verso la mainstreamizzazione dei prodotti di rendimento on-chain, l'integrazione tra DeFi e CeFi, la gestione del rischio sistemico e l'evoluzione "corporativa" dei protocolli DeFi, condividendo le loro opinioni e atteggiamenti sui temi caldi del settore.

Di seguito la traduzione a cura di BlockBeats:

Esplosione della "Stable-coinization"

Moderatore: Ciao a tutti, benvenuti a questa importante tavola rotonda DeFi. Oggi abbiamo con noi tre dei rappresentanti più importanti del settore DeFi: Hyperliquid, Ethena e Aave. Andiamo subito al punto.

Una delle tendenze principali di quest'anno è l'esplosione del fenomeno della "stable-coinization". Ad esempio, Hyperliquid ha recentemente lanciato USGH, Athena ha collaborato con MegaETH per lanciare MUSD, mentre Aave ha la sua stablecoin nativa GHO.

Questa tendenza accelererà? In futuro ogni protocollo DeFi avrà la propria stablecoin? Se no, quale ecosistema deve essere abbastanza grande e autosufficiente da meritare una propria stablecoin? Vedremo integrazione o un'espansione totale delle stablecoin? Jeff, cosa ne pensi?

JEFF (Hyperliquid): Il nostro punto di vista è piuttosto neutrale. Hyperliquid non è una singola applicazione, ma una rete, un sistema costruito insieme dalla comunità.

Il nostro modello è quello di essere una piattaforma che ospita tutte le attività finanziarie. Dal punto di vista finanziario, le stablecoin sono il ponte tra la finanza tradizionale e la DeFi. Per questo diamo molta importanza alla costruzione dell'infrastruttura delle stablecoin. Riteniamo che il confine tra infrastruttura e applicazione sia sfumato, e anche i nostri contributor principali hanno le loro opinioni in merito. Vogliamo che Hyperliquid diventi la piattaforma naturale per costruire queste stablecoin, realizzando infine l'integrazione della liquidità.

Moderatore: Guy, tu cosa ne pensi?

GUY (Ethena): Penso che la settimana in cui sono state pubblicate la proposta USGH e l'annuncio di MegaETH sia stata uno spartiacque per la generalizzazione delle stablecoin. Recentemente abbiamo parlato con quasi tutte le principali chain, applicazioni e wallet, e ora tutti stanno pensando a questa questione molto più seriamente rispetto al passato.

Penso che la domanda sia: abbiamo davvero bisogno che ogni applicazione, wallet o chain abbia il proprio conto di risparmio? La risposta potrebbe essere no. Ma i meccanismi di incentivo potrebbero comunque portarci in questa direzione. Se controlli i canali di distribuzione degli utenti, perché non emettere la tua stablecoin e ottenere i profitti? Questo rappresenta una sfida per aziende come Circle, perché le piattaforme di distribuzione potrebbero scegliere di internalizzare questi profitti. Credo che questa tendenza accelererà rapidamente nelle prossime settimane.

Moderatore: Quindi pensi che siamo in una fase di espansione, tutti stanno emettendo la propria stablecoin e poi si vedrà chi sopravvive?

GUY (Ethena): Esatto. Riguardo a quali piattaforme siano adatte a emettere stablecoin, penso che chain e applicazioni (Apps) siano diverse. Applicazioni come Hyperliquid possono prezzare le coppie di trading in stablecoin e obbligare gli utenti a usare la loro stablecoin. Ma la chain stessa non può obbligare applicazioni o utenti a usare una certa stablecoin, perché la decisione finale spetta alle applicazioni. Questa differenza potrebbe generare una certa tensione tra chain, applicazioni e wallet.

Moderatore: Le applicazioni (Apps) sono più facili da spingere, mentre per le chain è più difficile.

GUY (Ethena): Sì, la distanza dall'utente è la variabile chiave.

Moderatore: Capito. Stani, tu cosa ne pensi?

STANI (Aave): Dal nostro punto di vista, il lancio della stablecoin GHO è stato guidato dalla domanda degli utenti. I tassi d'interesse degli altri mercati sono generalmente variabili, mentre GHO offre costi di prestito prevedibili, che è una richiesta fondamentale degli utenti.
Una volta che GHO è stata ampiamente utilizzata dagli utenti di Aave, abbiamo scoperto che il lending DeFi è in realtà un'attività a basso margine. Attualmente abbiamo 70 miliardi di dollari di depositi netti, 30 miliardi di dollari di volume di prestiti, mentre la circolazione di GHO è solo di 100 milioni di dollari, ma può generare lo stesso profitto di 1.1 miliardi di dollari di stablecoin esterne. Questo permette al protocollo Aave di passare ad attività a margine più elevato, con un aumento dei profitti di circa 10 volte.

STANI (Aave):
Consideriamo anche le stablecoin come un modo per catturare entrate al di fuori delle applicazioni core, integrandole in varie applicazioni e infrastrutture finanziarie. Ci concentriamo su Esco (prodotti di risparmio), una parte delle entrate generate dal lending GHO viene distribuita agli utenti Esco, e questi prodotti possono essere ulteriormente integrati nella fintech e in un ecosistema più ampio. Questo non solo aumenta il margine di profitto di Aave, ma consente anche agli utenti che detengono Esco di condividere i profitti, senza bisogno di lock-up o periodi di raffreddamento. Questa è una decisione strategica di business e un modo per espandere il modello economico del protocollo oltre Aave.

Moderatore: Quindi il modello economico delle stablecoin è attraente soprattutto per via dei tassi d'interesse. Ad esempio, si dice che Tether abbia raggiunto una valutazione di 5000 miliardi di dollari perché guadagna dagli asset detenuti grazie ai tassi della Fed, ed è questo il fascino delle stablecoin.

Ovviamente, quando è nata la DeFi, i tassi erano quasi a zero. Ora i tassi sono saliti alle stelle, abbiamo vissuto cicli di tassi bassi, alti e di nuovo bassi. Ma i vostri protocolli hanno vissuto principalmente in ambienti ad alto tasso. Ora i tassi stanno scendendo, e il dot plot della Fed mostra che continueranno a scendere nei prossimi anni. Cosa significa questo per i vostri protocolli? Se entriamo in un ambiente a tassi più bassi (anche se non necessariamente a zero), cosa succederà alla DeFi?

GUY (Ethena):

Per noi, questa è in realtà una delle principali differenze rispetto agli emittenti di stablecoin tradizionali. I tassi DeFi crypto sono spesso negativamente correlati ai tassi del mondo reale. Anche nel ciclo precedente è successo: quando i tassi della Fed erano a zero, i tassi di finanziamento crypto erano al 30%-40% per 6-9 mesi (2021). La chiave è lo spread tra i tassi DeFi e quelli della Fed.

Per noi, questo è un vantaggio macro. I nostri concorrenti vedranno i loro profitti da interessi diminuire rapidamente quando i tassi scendono. Noi invece pensiamo che il tasso dei prodotti Athena rimarrà stabile o aumenterà con il riscaldarsi del mercato. Questo significa che possiamo trattenere gli utenti ed espandere la quota di mercato senza aumentare i costi, mentre i concorrenti che dipendono dagli interessi avranno difficoltà a sostenersi. Questo è uno dei nostri maggiori vantaggi, e penso che Ethena sia uno degli asset crypto più reattivi al calo dei tassi.

Moderatore: In altre parole, se la tua fonte di rendimento non è il tasso della Fed, è una buona cosa.

GUY (Ethena): Esatto, vale anche per il business di Stani.

Moderatore: Stani, tu cosa ne pensi?

STANI (Aave): Guardando i dati, abbiamo visto che il rendimento medio di Aave è sempre stato superiore ai tassi dei Treasury USA. Riuscire a farlo in un ambiente ad alto tasso è già interessante, ma lo è ancora di più in un ambiente a basso tasso. Ogni taglio dei tassi da parte delle banche centrali (Fed, BCE, Bank of England, ecc.) crea opportunità di arbitraggio per i tassi DeFi.

Quindi penso che, con la discesa dei tassi, assisteremo a un bull market dei rendimenti DeFi. Questo significa che gli utenti di tutto il mondo—sia in Occidente, Asia, America Latina o Africa—potranno accedere alle stesse opportunità finanziarie attraenti. È un grande cambiamento. L'ultimo ambiente a basso tasso è stato prima della DeFi Summer, quando gli utenti sono affluiti nella DeFi perché i tassi reali erano quasi a zero e la DeFi offriva rendimenti più alti. In più c'era la pandemia, quindi tutti avevano tempo per esplorare queste opportunità tecnologiche.

Ora abbiamo costruito un'infrastruttura DeFi molto matura. Aave ha superato anni di test, Athena, Hyperliquid e altri stanno crescendo. Stiamo entrando in una fase in cui la DeFi può essere integrata in sistemi finanziari e tecnologici più ampi, distribuendo rendimenti.

Soprattutto per la finanza tradizionale e la fintech, quando vedranno i tassi reali scendere, cercheranno fonti di rendimento alternative per trattenere gli utenti, altrimenti questi migreranno su altre piattaforme. Questo sarà la base del prossimo grande ciclo DeFi.

Moderatore: Rendimento in aumento, tassi in calo, propensione al rischio in aumento, vantaggioso per Aave.

STANI (Aave): Sì. Ma voglio aggiungere che i tassi della Fed e quelli DeFi non sono del tutto scollegati, i fattori macro influenzano davvero questi tassi. Tutti i sistemi finanziari sono interconnessi.

GUY (Ethena): Voglio aggiungere al punto di Stani. Nel ciclo precedente, non avevamo ancora costruito i meccanismi di collegamento tra DeFi e finanza tradizionale. Tutti cercavano di creare fondi di credito, sperando di trovare un canale per far entrare dollari nel sistema.

Ma ora è diverso. Che si tratti di finanziamenti tramite DATs che entrano in DeFi, prodotti ETF o ETP, o i prodotti di Stani integrati nelle applicazioni fintech Web2 come infrastruttura di backend, questi canali ora esistono. Nel ciclo precedente non potevamo sfruttare questi spread di credito, ora possiamo farlo su scala molto più ampia. Questo è il più grande vantaggio macro della DeFi.

Moderatore: Ha senso. Jeff, tu cosa pensi che il cambiamento dei tassi significhi per Hyperliquid?

JEFF (Hyperliquid): Per Hyperliquid non è direttamente rilevante, perché siamo un insieme di protocolli. Penso che il punto che hai sollevato sia valido. Ricordo che nel 2020, la ragione dello spread era che il capitale non poteva fluire liberamente. Il mercato stesso è efficiente, quindi sono curioso di vedere cosa succederà questa volta. Prevedo che i tassi alla fine convergeranno, ma come hai detto, ora esiste una "struttura organizzativa" di collegamento.

Lo sviluppo di Athena è iniziato proprio da questa "difficoltà di accesso"—il capitale inseguiva i rendimenti ma non sapeva come entrare nel circuito crypto per cogliere queste opportunità di arbitraggio evidenti. Quindi penso che questa volta ci sarà uno sviluppo su larga scala, ma i tassi alla fine potrebbero convergere.

Ma penso anche che l'attività di mercato in senso lato non sia fortemente correlata ai tassi (correggetemi se sbaglio). I tassi influenzano maggiormente le attività strettamente legate alla loro volatilità, come il lending. La mia ipotesi è che i volumi di trading aumenteranno, perché nel lungo periodo sono correlati ai prezzi degli asset.

In generale, penso che l'attività finanziaria sia sempre presente, la domanda di allocazione del capitale è reale. La posizione di Hyperliquid è neutrale, vogliamo solo costruire un'infrastruttura che possa aggiornare il sistema finanziario.

Moderatore: Il punto di Stani è che la domanda di "rendimento speculativo" aumenterà, e immagino che questo sia positivo per tutte le attività di trading. Siete d'accordo?

Nuove tendenze e rischi della DeFi

Moderatore: Bene, parliamo delle nuove tendenze che potrebbero emergere nella DeFi.

Voi tre rappresentate le tre direzioni core della DeFi: trading, stablecoin, lending. Ricordo che nel 2017 il whitepaper di uidx introdusse per la prima volta il concetto di perpetual futures. Quando lo lessi pensai che sarebbe stato qualcosa di enorme, ma solo un anno fa Hyperliquid lo ha realizzato su larga scala. Quindi era "ovvio" da tempo, ma ci è voluto molto per realizzarlo davvero.

Secondo voi, qual è la prossima tendenza simile? Qualcosa che "ovviamente accadrà, ma non è ancora arrivato".

GUY (Ethena): Per me, potrebbero essere i perpetual swap sulle azioni. Sai, il core business di Robinhood è in realtà il flusso di trading di opzioni su azioni. Ma penso che la vera esigenza di molti retail sia: vogliono andare long con leva su un'azione, non prezzare la volatilità o i greci delle opzioni.

Possiamo guardare all'esperienza dei mercati crypto: nel settore crypto, il volume dei perpetual contract rappresenta forse il 95% o più di quello delle opzioni. Cioè, quando gli utenti possono scegliere, preferiscono i perpetual per esprimere una view leveraged sull'asset sottostante.

Quindi penso che sia una forma di prodotto molto corretta, e il mercato ne ha bisogno. Puoi vedere questa domanda nei mercati crypto, e il mercato azionario USA è 30 volte più grande di quello crypto. Quindi penso che la "versione azionaria di Hyperliquid" sarà la prossima grande opportunità.

Moderatore: Perché questa tendenza non si è ancora verificata?

GUY (Ethena): Principalmente perché negli USA la legalità di questa operazione non è mai stata chiara. Ma penso che nei prossimi 12 mesi gli USA potrebbero consentire il lancio dei perpetual sulle azioni. Ad esempio, Coinbase ha recentemente lanciato un prodotto future in stile "perpetual", che può essere visto come un segnale dell'atteggiamento dei regolatori. Quindi stiamo solo aspettando chiarezza normativa, poi il prodotto potrà essere lanciato.

Moderatore: Jeff, tu cosa ne pensi?

JEFF (Hyperliquid): Penso che i perpetual siano una delle più grandi innovazioni nel settore crypto. Anche se tecnicamente qualcuno li aveva già proposti, a spingerli davvero sono stati BitMEX e i suoi successori, che hanno continuamente ottimizzato la tecnologia, rendendoli uno strumento derivato superiore.

Penso che la regolamentazione sia in ritardo, ma alla fine sarà spinta dai "buoni prodotti". Il volume di trading principale ora è sui futures data-driven, ma questo non significa che sia diventata la regola. I perpetual potrebbero essere il modo in cui la finanza tradizionale viene on-chain in modo inaspettato.

Ad esempio, la tokenizzazione degli asset del mondo reale (RWA) non è ancora diffusa, principalmente perché i processi offline sono troppo complessi. I perpetual possono aggirare molti di questi ostacoli, riducendo l'attrito tra on-chain e off-chain.

Moderatore: Quindi ora abbiamo due opinioni a favore dei "perpetual".

GUY (Ethena): Sì, e c'è anche un punto interessante che ha menzionato Jeff: cosa succede al comportamento degli utenti quando il mercato passa da "lunedì-venerdì" a "24/7"?

Ad esempio, se sei un analista azionario e la domenica sera vedi Jeff Bezos in un night club (ovviamente è un esempio inventato), potresti voler shortare Amazon la settimana successiva. Hai quasi una "responsabilità fiduciaria" a operare nel weekend, ma il mercato tradizionale è chiuso.

Se i perpetual permettono al mercato di funzionare 24/7, "costringeranno" gli utenti a esprimere opinioni anche nei giorni non di trading. Questo meccanismo attirerà la finanza tradizionale a partecipare attivamente a questo prodotto, invece di sceglierlo passivamente.

JEFF (Hyperliquid): Penso che questo non si applichi solo a una specifica asset class. I perpetual sono in realtà uno dei modi più efficienti per esprimere una view "Delta One" (cioè riflettere direttamente le variazioni di prezzo dell'asset sottostante). Sono un primitivo finanziario core, quasi una struttura matematica. Il mercato dovrebbe essere efficiente e consentire una price discovery efficiente.

Moderatore: Quindi Jeff intende che è una "eleganza matematica".

JEFF (Hyperliquid): Esatto, ma dobbiamo anche guardare la questione in modo più macro. La finanza non è solo un asset hot o una questione di identità, è un sistema di collaborazione umana, price discovery e allocazione della liquidità. Dobbiamo assicurarci che la liquidità serva efficacemente chi ne ha davvero bisogno. Questa è la bellezza della finanza.

Moderatore: Stani, tu cosa ne pensi?

STANI (Aave): Sono d'accordo, "tutto può essere perpetual" è una direzione interessante, crescerà come i derivati nella finanza tradizionale.

Penso che anche gli asset tokenizzati avranno il loro spazio di sviluppo, purché alcune restrizioni vengano allentate. Queste due forme di prodotto coesisteranno, ma i derivati avranno una quota maggiore, come già accaduto nella finanza tradizionale.

Questi prodotti sono particolarmente adatti agli "utenti avanzati". Ma penso che la vera grande opportunità sia portare queste tecnologie agli utenti mainstream. Ad esempio, offrire strategie di rendimento on-chain in modo semplice alle persone comuni, permettendo loro di partecipare.

Il modello di Athena è un ottimo esempio: combinare strategie native on-chain o primitive crypto, impacchettarle come "opportunità economiche" e offrirle a un pubblico più ampio. Questa trasformazione "rendimento on-chain → utenti mainstream" sarà una tendenza molto importante.

Nel lending, stiamo anche esplorando come aumentare la "prevedibilità". Il prestito a tasso fisso è una direzione importante su cui stiamo lavorando.

Stiamo anche pensando a come superare il modello di "over-collateralizzazione"—cioè l'obbligo per gli utenti di fornire asset crypto come collaterale. Vogliamo espandere il modello di credito, andando oltre il puro collaterale crypto. La tokenizzazione degli asset è una direzione, ma vogliamo andare oltre.

I prestiti a tasso fisso offrono prevedibilità sia ai prestatori che ai mutuatari. Per i prestatori, è un'opportunità di mercato a rendimento fisso; per i mutuatari, permette di coprire meglio il rischio di tasso.

Lo sviluppo lento dei prestiti a tasso fisso in DeFi è dovuto all'efficienza troppo alta dei pool a tasso variabile. Ad esempio, l'efficienza dei pool di lending di Aave è dell'88%-92%, quasi senza margini di ottimizzazione.

Ma una volta introdotti rendimento e lending a tasso fisso, si possono costruire prodotti di credito e investimento più complessi sull'infrastruttura esistente. Penso che sia un settore molto interessante, che crescerà significativamente in futuro.

La "corporatizzazione" della DeFi: tradisce l'ideale della decentralizzazione?

Moderatore: Cambiamo argomento. Voi tre rappresentate trading, stablecoin e lending, ma operate anche nei campi degli altri.

Ad esempio, Aave ha lanciato la propria stablecoin; supportate exchange guidati da Athena (Texas); e Hyperliquid ha USDH e un protocollo di lending. State diventando i nuovi gruppi DeFi? Ricordo che in passato si discuteva se Sushi e Yearn Finance fossero "gruppi DeFi", ma alla fine non hanno avuto vero successo.

Ma ora sembra che stiate davvero promuovendo questo modello. Cosa ne pensate di questa tendenza? Qual è l'obiettivo finale?

JEFF (Hyperliquid): Personalmente penso che il termine "gruppo DeFi" sia un po' contraddittorio. L'ideale della DeFi è essere come i mattoncini Lego—ogni team si concentra su un modulo, lo perfeziona, poi tramite API permette agli altri di integrarsi e combinarlo.

Questa idea nel ciclo precedente era più un meme, ma ora si sta realizzando nella realtà.

Forse ognuno ha una visione diversa, ma per Hyperliquid diamo grande importanza alla costruzione di primitive finanziarie core su una piattaforma "credibile e neutrale".

Ad esempio, trading spot, tokenizzazione di asset crypto—per i gruppi tradizionali (come gli exchange centralizzati), queste sono attività core da gestire internamente. Ma in Hyperliquid, vogliamo che queste funzioni siano costruite dalla comunità e rimangano aperte.

All'inizio molti dubitavano che questo modello fosse fattibile, ma penso che abbiamo già dimostrato che è realizzabile. Continueremo a ripetere questo processo.

Sono convinto che l'ideale originario della DeFi sia il modo giusto di costruire il sistema finanziario—più resiliente, meno rischio sistemico. Perché quando il rischio è isolato nei vari moduli, il sistema nel suo complesso è più sicuro. Questo principio risuona sia nella finanza tradizionale che nella DeFi.

GUY (Ethena): Penso che parte del problema sia che nel settore crypto ci sono davvero pochi modelli di business in grado di sostenere miliardi di dollari. I tre settori che hai menzionato (trading, stablecoin, lending) sono praticamente tutto.

Quindi, quando cerchi di espandere il business e trovare nuove fonti di reddito, entri naturalmente nei campi degli altri team, causando "sovrapposizioni".

La nostra strategia è: prima perfezionare un prodotto, poi pensare ad altro. A volte c'è la tentazione di "fare un po' di tutto", ma la storia è piena di casi falliti di "super app DeFi"—ognuna con funzioni mediocri, che alla fine non interessano a nessuno.

La nostra filosofia è: perfezionare un prodotto. Pensiamo persino di non aver ancora sfruttato tutto il potenziale di questo prodotto.

Non siamo una piattaforma come Hyperliquid, ma alcune applicazioni sono costruite sul nostro prodotto core. Non intendiamo costruire un exchange, ma apriamo il nostro prodotto affinché altri team possano costruirci sopra il loro business.

Ad esempio, USGH gira su Hyperliquid, ma non è un prodotto nativo di Hyperliquid, è stato costruito da un altro team. Questo rapporto è bidirezionale, anche noi abbiamo team che costruiscono prodotti su Hyperliquid.

Quindi, tornando alla tua domanda, il punto è che ci sono pochi settori crypto davvero redditizi. Quindi i partecipanti più grandi finiscono per "fare un po' di tutto", come gli exchange centralizzati che fanno stablecoin, la propria chain, ecc. Questo modello si ripete in tutto il settore.

Moderatore: Giusto, il punto di Jeff è che i gruppi finanziari tradizionali "servono se stessi", non sono aperti, non si collegano, non si combinano. In DeFi abbiamo apertura e componibilità, ma c'è comunque competizione cross-ecosistema. Tu cosa ne pensi, Stani?

STANI (Aave): In realtà penso che la crescita di Aave sia dovuta in gran parte a ciò che questi team stanno costruendo, ed è una parte importante della storia di Aave.

La componibilità è la chiave. Il meccanismo di collateralizzazione è uno degli elementi core dell'intero sistema di prodotti DeFi. Collaterale e opportunità di rendimento possono trovarsi in altri protocolli, che a loro volta hanno bisogno di liquidità. Aave è il luogo che può servire tutte queste innovazioni.

Penso che sia improbabile che Aave faccia ciò che stanno facendo questi team, perché traiamo beneficio da questa componibilità. È uno dei value proposition della DeFi, il motivo per cui molti amano costruire in questo settore—non serve chiamare varie API, basta costruire un prodotto interessante e si integra automaticamente con altri protocolli, formando un prodotto completo.

Questo è ciò che rende questo settore entusiasmante. Continueremo a concentrarci sul lending, studiando come gestire meglio il collaterale e collegare in sicurezza più opportunità. È già un lavoro enorme.

Moderatore: Vorrei approfondire questo tema. Ricordi i primi tempi della DeFi? Allora si pensava che la DeFi fosse come MakerDAO v0, tutto completamente on-chain, endogeno, senza alcun collegamento con il mondo esterno o la valuta fiat.

STANI (Aave): Oh sì, abbiamo fatto molta strada.

Moderatore: Ora guardi Aave, c'è Horizon, un protocollo RWA permissioned; collaborate persino con BlackRock per lanciare prodotti. USDH di Hyperliquid è emesso da Stripe/Bridge—una grande fintech.

Ora è chiaro che DeFi e CeFi (o il mondo centralizzato in senso lato) non sono separati, ma un continuum. Continuate a muovervi su questo continuum. Cosa ne pensate di questa tendenza? Stiamo andando verso un futuro di profonda integrazione tra DeFi e mondo centralizzato? L'ideale della "pura DeFi" è già finito?

JEFF (Hyperliquid): Penso che la DeFi sia essenzialmente una tecnologia, non un "mondo". Negli ultimi anni poteva sembrare un ecosistema separato, ma in realtà la blockchain è una tecnologia che consente agli utenti globali di raggiungere il consenso sullo stato.

È una tecnologia migliore per gestire gli aspetti più critici della collaborazione umana—denaro e asset finanziari. Quindi, secondo me, non è una fusione o una competizione tra due mondi, ma l'intero sistema finanziario che aggiorna il proprio stack tecnologico. E la tecnologia migliore vince sempre.

GUY (Ethena): Penso che la "pura DeFi" che hai descritto ora esista solo in pochissime applicazioni. Il problema sono le differenze tra i gruppi di utenti: c'è una categoria che tiene molto alla "decentralizzazione totale", sono i primi utenti del settore crypto.

Ma la maggior parte di chi è entrato dopo è più pragmatica. Ritengono che alcune caratteristiche della decentralizzazione siano importanti, ma non tutte. Sono più interessati alla scalabilità del prodotto e alla user experience.

Le applicazioni di successo di questo ciclo hanno tutte fatto compromessi tra "decentralizzazione vs usabilità". Non sono completamente decentralizzate, ma hanno risolto altri problemi più importanti, come la scalabilità, la facilità d'uso, ecc.

Quindi la tendenza che hai descritto sicuramente accelererà. Se hai ambizioni globali, non puoi servire solo i 2000 utenti che tengono all'"estrema decentralizzazione". I nuovi imprenditori vogliono costruire prodotti globali.

STANI (Aave): Ho un'opinione un po' diversa. Penso che il termine "decentralizzazione" non sia più preciso. Ciò che conta davvero è la "resilienza".

All'inizio la gente si preoccupava della decentralizzazione perché porta resilienza al sistema, evita il single point of failure. Questo è il vero punto centrale.

Anche la governance è parte della resilienza. Puoi progettare meccanismi di governance resilienti.

Negli ultimi anni abbiamo visto che il lending decentralizzato non è davvero decollato. Nel 2017, quando abbiamo iniziato a lavorare sul lending on-chain, molte piattaforme di lending centralizzate (come Celsius, BlockFi, Genesis Lending) si stavano sviluppando. Hanno raccolto centinaia di milioni di dollari, costruendo modelli di lending crypto completamente centralizzati.

Ma queste piattaforme erano "scatole nere", la gestione del rischio era opaca. Quando il ciclo di mercato è sceso, quasi tutte queste piattaforme centralizzate sono crollate.

Ora, quasi tutta l'attività di lending si è spostata on-chain. Il lending on-chain non solo è più efficiente nel pricing, ma ha anche costi operativi più bassi. Ad esempio, il tasso di lending centralizzato può essere 9%-12%, mentre il costo DeFi è solo 5%.

Quindi la mia conclusione è: per la finanza tradizionale, la fintech o i partecipanti centralizzati, collegarsi direttamente ad Aave per offrire servizi agli utenti è più facile che costruire da zero un'attività di lending e gestire il rischio.
E il lending DeFi funziona bene perché offre trasparenza, esecuzione tramite smart contract, ecc., che contribuiscono a un sistema finanziario migliore. Questo è il risultato che vediamo.

In futuro continueremo su questa strada. Ad esempio, molte stablecoin centralizzate sono già basate su RWA, abbiamo superato quella soglia. Anche se non abbiamo più tutte le caratteristiche "pienamente on-chain" del 2020, abbiamo mantenuto alcune proprietà chiave che portano a prodotti finanziari migliori.

Moderatore: Quindi la centralizzazione non è un fine, ma un mezzo. Quello che vogliamo davvero è resilienza, affidabilità, sostenibilità. E questi nuovi sistemi possono davvero offrirli.

STANI (Aave): Nessuno usa un prodotto finanziario "per la decentralizzazione in sé", come quei sistemi che richiedono 10 o 20 persone a discutere su un forum di governance. Quello che conta davvero è se il sistema è stabile e gestisce bene il rischio. Se puoi controllare il rischio e il sistema è trasparente, gli utenti possono prendere decisioni finanziarie migliori.

I rischi della DeFi

Moderatore: Parliamo di rischi, è una buona transizione.

Ora nella DeFi ci sono molte strategie complesse, come il mining a ciclo, lo split del rendimento di Pendle, l'arbitraggio LST/LRT, ecc. E ci sono i vecchi problemi, come il rischio smart contract, le liquidazioni forzate, ecc.

Qual è il rischio che vi preoccupa di più? Dopotutto, questo è il settore crypto, ci sarà sempre il prossimo crash o evento folle. Da dove potrebbe arrivare il prossimo "rischio sconosciuto"? Jeff, di cosa ti preoccupi di più nell'ecosistema Hyperliquid?

JEFF (Hyperliquid): Non è facile rispondere. Ci sto pensando seriamente. Per me, il rischio più grande è in realtà il "rischio di esecuzione".

Moderatore: Questo non vale, intendo il rischio reale.

JEFF (Hyperliquid): Sono serio. Siamo sempre portati a immaginare "cigni neri", ma nella realtà la maggior parte dei sistemi fallisce non per incidenti improvvisi, ma per "malattie croniche".

Come per la salute umana, la vera causa di morte non è quasi mai un incidente, ma problemi accumulati nel tempo. Questo "declino lento e doloroso" è il rischio più grande.

Ovviamente, ci sono anche i rischi esplosivi di cui parli. Nel design del protocollo cerchiamo di garantire la solvibilità matematica, senza dipendere dal prezzo degli asset off-chain o da garanzie esterne.

Un buon sistema non dovrebbe dipendere da queste ipotesi esterne. L'obiettivo della DeFi è costruire un sistema matematicamente coerente, in cui la logica on-chain garantisca la stabilità.

Ma penso che, se Hyperliquid dovesse fallire, la ragione non sarebbe tecnica o di mercato, ma il fatto che come comunità non abbiamo costruito qualcosa di veramente prezioso.

Man mano che il progetto cresce, è facile diventare compiacenti, pensare "abbiamo già avuto successo" e poi diventare conservatori. Questa arroganza è molto umana, ma anche uno dei rischi maggiori.

Non è solo un problema di Hyperliquid, ma di tutta la DeFi. Abbiamo fatto molta strada, ma c'è ancora molto da fare. Non abbiamo ancora davvero convinto la finanza tradizionale a prendere sul serio questo settore.

Moderatore: Quindi il vero rischio potrebbe essere la compiacenza e l'abbassare la guardia. GUY, tu cosa pensi dei rischi di Ethena?

GUY (Ethena): Penso che nel complesso i sistemi siano molto più sicuri rispetto al ciclo precedente. Ad esempio, due settimane fa Vitalik ha scritto su Matters che la percentuale di attacchi smart contract rispetto al TVL è in calo costante dal ciclo precedente.

Dal punto di vista ingegneristico e tecnico, la sicurezza on-chain è davvero migliorata. Un altro aspetto è il problema della leva sistemica. Anche se c'è ancora leva nel sistema, non è più come nel ciclo precedente, pieno di bilanci opachi e rischi nascosti.

Ad esempio, Genesis, Three Arrows e altre istituzioni centralizzate citate da STANI avevano strutture di leva molto poco chiare. Anche il crollo di Terra era una forma di leva—il suo USD era un debito non realmente supportato nel sistema.

Quindi, dal punto di vista tecnico e della leva, ora è più sicuro. Ma c'è un controesempio: abbiamo visto una crescita esponenziale della scala del sistema. STANI è il miglior esempio—il loro bilancio on-chain è cresciuto di 10 volte rispetto al 2021.

Ora questi protocolli on-chain hanno una scala vicina alla 33a banca più grande degli USA. Sono numeri enormi, e se qualcosa va storto, l'impatto è molto serio.

Ma è anche il motivo per cui esistiamo—non siamo qui per costruire cose irrilevanti. Dovremmo essere entusiasti di costruire infrastrutture "sistemicamente importanti", ma farlo in modo responsabile.

Un altro punto: quando Ethena è stata lanciata, molti erano preoccupati per il nostro modello di rischio, su come ci saremmo integrati nel sistema.

Ma penso che il nostro approccio sia ora uno dei più sicuri nella "struttura del dollaro". Ma allo stesso tempo, abbiamo aperto la "finestra di Overton", permettendo a chiunque di chiamare "stablecoin" anche un prestito a una compagnia di biciclette del Kenya.

Ora sembra che impacchettiamo qualsiasi cosa come "dollaro" e la chiamiamo stablecoin. Spero che tutti si fermino un attimo a riflettere: non stiamo forse spingendo troppo oltre il concetto di "cosa può essere chiamato dollaro"?

Moderatore: STANI, qual è il rischio più grande che vedi per Aave?

STANI (Aave): Mi preoccupo di tutti i rischi, così non dovete preoccuparvi voi (ride). Principalmente perché nella DeFi ci sono troppi moduli da gestire e monitorare contemporaneamente.

Negli ultimi anni, alcune categorie di rischio sono diminuite notevolmente. Ad esempio, il rischio smart contract—molti protocolli sono stati testati per anni e sono molto maturi. Anche i rischi legati agli asset stanno maturando, ora ci sono molti ottimi fornitori di servizi di rischio che aiutano i protocolli di lending a gestire questi parametri, con ottimi risultati.

Quindi, da questo punto di vista, non sono troppo preoccupato. Ma penso che il vero test di rischio per i protocolli di lending sia nei cicli di mercato ribassisti.

Quando il mercato è stabile o in crescita, tutti sono entusiasti di listare nuovi asset. Ma la vera capacità di gestione del rischio si vede quando il mercato scende e si attivano le liquidazioni.

Negli ultimi cinque anni, su Aave ci sono stati oltre 300.000 eventi di liquidazione, per un totale di 3.3 miliardi di dollari, con la singola liquidazione più grande tra i 200 e i 300 milioni. Questo dimostra che la DeFi può costruire sistemi resilienti.

Ora mi concentro di più sul "rischio controparte". Ad esempio, quando un asset viene integrato in Aave, valutiamo il rischio del protocollo o dell'asset sottostante, come viene gestito? Ci sono permessi o controlli centralizzati?

Questo è collegato agli elementi centralizzati che hai menzionato. Alcuni asset hanno logiche di controllo a livello di smart contract o funzioni centralizzate.

Mi preoccupano di più queste parti centralizzate. Nel mondo degli smart contract tutto è visibile e verificabile. Gli asset centralizzati richiedono più trasparenza.

Credit to the team at Credora, che ha fatto molto per la trasparenza, permettendoci di vedere meglio come funzionano gli asset sottostanti.

Penso che questa sia una delle forze della DeFi: puoi davvero vedere "come si fa la salsiccia".

Domande e risposte rapide

Moderatore: Bene, siamo quasi alla fine, passiamo al round di domande e risposte rapide. Chi considerate il vostro più grande concorrente?

STANI (Aave): Le banche

GUY (Ethena): Circle

JEFF (Hyperliquid): Non stiamo competendo con nessuno

Moderatore: Qual è l'errore più comune commesso dalla maggior parte dei founder DeFi?

JEFF (Hyperliquid): Concentrarsi troppo presto sull'infrastruttura

GUY (Ethena): Essere troppo introversi, concentrarsi solo sulla nicchia interna DeFi

STANI (Aave): Ignorare la componibilità