「我們以你的厭惡為榮」：為何S&P在Tether購買超過任何國家黃金後將其評級下調

Tether，作為USDT穩定幣的發行方，過去一年以與多個主權國庫相當的速度積累了Bitcoin和黃金。

作為參考，僅在上一季度，該公司購買的黃金數量超過了所有央行的總和，使其實物黃金持有總量達到116噸。

Tether的黃金累積（來源：Financial Times）

然而，這一積累並未讓傳統金融界感到印象深刻。

11月26日，信用評級機構S&P Global將USDT維持美元掛鉤能力的評級下調至5分，這是其穩定幣評級體系中的最低分。

該機構指出，對Bitcoin、擔保貸款及其他高風險工具的配置增加，這些曝險為儲備流動性帶來不確定性。S&P認為，這些資產的積累已經偏離了穩定幣儲備應該體現的簡單、以美元計價的模式。

這導致了一個不尋常的分歧。Tether正在購買央行數世紀以來用來彰顯金融實力的資產，而S&P則認為這種組合削弱了穩定幣的可靠性。

為什麼S&P對Tether USDT持此立場

S&P的下調主要基於對流動性和儲備透明度的擔憂，而非資產質量。該機構的模型評估穩定幣發行方在市場壓力期間能否快速且無摩擦地完成贖回。

根據該公司說法，Tether對Bitcoin和擔保貸款的配置增加帶來了價格波動和對手方風險。根據其最新季度驗證報告，該公司持有約100億美元的BTC，並有約150億美元的擔保貸款。

同時，黃金也是其儲備的核心，資產約為130億美元。這種貴金屬雖然是長期有價值的硬資產，但短時間內變現較為困難，無法像國債那樣輕鬆應對大額贖回。

Tether的USDT穩定幣儲備（來源：S&P 500）

鑑於此，S&P認為這種儲備組合已不再適合一款承諾即時一對一贖回的產品。

該機構還強調了信息披露的不足。其指出：

「USDT儲備中可納入資產類型或當某一基礎資產或資產類別價值大幅下跌時應採取的措施，均未對外公開披露。」

此外，Tether並未公開託管人、對手方或其貨幣市場曝險組成的詳細信息。

這些缺失之所以重要，是因為這些機構的質量直接影響儲備的可靠性。

儘管Tether持有的美國國債超過1300億美元，使其成為全球最大的持有者之一，但其運營細節缺乏透明度，限制了S&P的信心。

值得注意的是，Tether過去曾以不同的宏觀論點為其做法辯護。

該公司首席執行官Paolo Ardoino認為，Bitcoin、黃金和土地是對抗全球不穩定和主權資產負債表惡化的長期對沖工具。

公司以對礦業和特許權公司的投資、日益增長的代幣化黃金業務，以及與金庫服務和黃金抵押貸款相關的合作，來支持這一觀點。

針對S&P的下調，Ardoino直接回應稱，

「我們以自豪的態度面對你們的敵意……當任何公司試圖挑戰這個破碎金融體系的重力時，傳統金融的宣傳機器就會開始擔憂。」

從Tether的角度來看，這些舉措即使偏離了傳統穩定幣儲備模型，也強化了公司的資產負債表。

為什麼加密市場並不在意

與此同時，市場對Tether的解讀與S&P的框架截然不同。

這是因為USDT在過去十年的市場週期中，包括交易所、借貸機構及競爭穩定幣的崩潰時期，始終維持著美元掛鉤。這種記錄比任何正式評級都更能建立用戶信任。

此外，USDT在全球交易平台上的流動性極為充足。這一數字資產仍是大部分加密交易的基礎交易對，並在缺乏穩定美元渠道的新興市場廣泛用於支付。

因此，穩定幣的需求持續上升，USDT的市值已創下超過1840億美元的歷史新高。

Tether USDT市值（來源：DeFiLlama）

同時，Tether資產負債表上最顯著的特點是其盈利能力。擁有超過1300億美元的短期美國國債，該穩定幣發行方每年可獲得約150億美元收益。

這一收益創造了迅速增長的股本緩衝，可以比標準風險模型更有效地吸收Bitcoin或擔保貸款的價格波動。

對於交易員和新興市場用戶而言，這些細節比S&P對資產組合的看法更為重要。市場看到的是一家擁有大量美國國債曝險、黃金儲備不斷增加、商業模式盈利且贖回機制穩定的公司。

因此，即使部分儲備配置於波動性資產，Tether所保留的盈利規模也提供了緩衝，這在受監管銀行中並不常見。

事實上，Ardoino在X平台上強調了公司創新的程度，稱Tether已發展成為一個資本充足、無受損儲備且高度盈利的企業。

他還補充說，Tether的表現凸顯了傳統金融的弱點，並表示傳統金融對該公司模式的擔憂日益加劇。

他補充道：

「當任何公司試圖挑戰這個破碎金融體系的重力時，傳統金融的宣傳機器就會開始擔憂。任何公司都不應該膽敢與之脫鉤。」

透明度依然重要

儘管如此，這一切都不能消除對更清晰披露的需求。

Tether結構中的主要脆弱點並非其黃金配置或Bitcoin曝險，而是缺乏對儲備如何託管、對手方如何選擇以及擔保貸款如何管理的詳細洞察。

即便資產負債表有顯著的股本緩衝和硬資產支撐，沒有透明的報告也更難評估。

對於機構用戶和監管機構而言，這是核心且尚未解決的問題。

因此，更高的透明度將減少大額持有者的不確定性，並使USDT符合全球結算資產所期望的標準。

本文首發於CryptoSlate：《‘We wear your loathing with pride:’ Why S&P downgraded Tether after it bought more gold than any country》。