上市公司蜂擁仿效「比特幣儲備策略」，創投資金為何願意掏錢資助？

自 Strategy（原微策略）於 2020 年將比特幣納入資產負債表後，近幾年有越來越多企業選擇仿效這種「加密貨幣儲備策略」，將 BTC、ETH、SOL、XRP 等加密貨幣資產作為資本配置的一部分。如今，這波風潮正受到創投資金的熱烈關注與推波助瀾。

MNAV 創造飛輪效應

Strategy 是這股潮流的先驅者，其股票市值如今是所持比特幣淨資產價值（NAV）的 1.69 倍。日本上市公司 Metaplanet 更誇張，其市值為其所持加密資產淨值的 4.24 倍。這種溢價被稱為「MNAV 倍數」，即市值除以資產淨值。這種倍數成為公司核心賣點之一：公司能夠透過股價溢價籌資更多資金，再購入更多加密資產，進而推升其資產規模，創造一種正反饋的飛輪效應。

Arrington Capital 投資長 Ravi Kaza 表示：

「這些庫藏策略具有反身性，只要 MNAV 高於 1，公司籌資購幣的過程就會持續創造價值。」

創投搶進佈局

創投基金如 Arrington Capital、Pantera Capital、GSR 等，紛紛投入多家以庫藏加密資產為核心策略的新創公司。這些公司多半涵蓋特定資產，例如：

• SharpLink Gaming（投資 ETH）
• DeFi Development Corp（投資 SOL）
• Twenty One Capital（投資 BTC）
• Upexi（投資 SOL）
• Matador Technologies（投資 BTC）

GSR 投資主管 Quynh Ho 指出，相較於比特幣，收購山寨幣儲備的公司可透過質押、DeFi 操作與代幣鎖倉折扣創造額外收益，但前提是標的幣種要有足夠流動性與市值。

多種驅動力促進溢價交易

造成這種溢價現象的原因包括：

• 無法持有加密資產的機構投資者可透過股票間接參與，類似過去 GBTC 的角色。
• 相對更高的幣價波動性，會讓投資人認為潛在報酬更高，因此他們願意接受較低的利息，期待將來能把債券轉成飆漲的股票。
• 透過操作與籌資策略，公司能有效增加每股所持加密資產數量，超越單純現貨買幣的報酬。

Pantera Capital 合夥人 Cosmo Jiang 強調：

「如果 Strategy 每年能將每股持幣數成長 50%，那麼即使以 NAV 的兩倍買進，其長期表現仍可勝過現貨。」

潛在風險與挑戰

儘管這類公司目前風光，但多位投資人也警告，這個模式可能在市場反轉時瓦解。因為許多公司大都透過可轉債等槓桿方式購入加密資產，若價格暴跌，將嚴重稀釋股東權益；此外，一旦股價跌破資產淨值，市場信心將受到重創，資本也將快速流失，造成連鎖反應。

Dragonfly 的 Rob Hadick 直言，這股潮流極可能成為本輪牛市的 GBTC 或 LUNA。而 Strobe Ventures 合夥人 Thomas Klocanas 也表示，這些公司並非真正具備基本面支持的投資標的，而是一種高溢價的市場交易遊戲。

Breed VC 創辦人 Jed Breed 受訪時則呼籲：

「成功的關鍵是提前為熊市做準備，包括避開市值標記債務、以有利條件籌資、打造強健資本結構。」

參考來源