Анализ данных: годовой рост bitcoin стал отрицательным, неужели наступил полноценный медвежий рынок?

Рынок переходит в фазу всеобъемлющей защиты.

Авторы: Chris Beamish, CryptoVizArt, Antoine Colpaert, Glassnode

Перевод: Luffy, Foresight News

TL;TR

• Bitcoin пробил нижнюю границу диапазона себестоимости краткосрочных держателей (STH), что усилило давление на недавних покупателей; диапазон 95 000 - 97 000 долларов теперь стал ключевым уровнем сопротивления. Восстановление этого диапазона станет первым сигналом восстановления рыночной структуры.
• Спрос на спотовом рынке остается слабым, отток средств из американских спотовых ETF усиливается, новые покупки со стороны традиционных финансовых инвесторов отсутствуют.
• Спекулятивное кредитное плечо продолжает сокращаться, объем открытых позиций по фьючерсам снижается, ставки финансирования опустились до циклических минимумов.
• Рынок опционов значительно переоценил риски: подразумеваемая волатильность по всем срокам выросла, трейдеры платят высокую премию за хеджирование рисков снижения.
• Потоки капитала доминируют в сторону пут-опционов, сильный спрос на ключевые страйки (например, 90 000 долларов) усиливает защитную структуру позиций; трейдеры предпочитают активно хеджировать риски, а не увеличивать экспозицию на рост.
• Индекс волатильности цифровых активов (DVOL) вернулся к месячным максимумам, что отражает всеобъемлющую переоценку рисков по показателям волатильности, скоса и потоков капитала, указывая на возможность сохранения высокой краткосрочной волатильности.

Bitcoin пробил предыдущий диапазон консолидации, кратковременно достигнув 89 000 долларов, обновив локальный минимум и переведя годовую доходность в отрицательную зону. Эта глубокая коррекция продолжила умеренно медвежий тренд, отмеченный нами на прошлой неделе, и вызвала вопросы о том, когда вновь появится структурная поддержка рынка. В этой статье мы с помощью ончейн-моделей ценообразования и данных о реализованных убытках краткосрочных держателей оценим реакцию рынка на этот пробой; далее проанализируем рынок опционов, потоки в ETF и позиции по фьючерсам, чтобы понять, как спекулянты корректируют свои настроения на фоне нового ослабления рынка.

Ончейн-инсайты

Пробой нижней границы диапазона

Bitcoin пробил нижнюю границу "подвешенного диапазона" прошлой недели на уровне 97 000 долларов, что сигнализирует о риске более глубокой коррекции. Цена затем резко упала до 89 000 долларов, установив новый локальный минимум ниже базовой себестоимости краткосрочных держателей (примерно 109 500 долларов) и минус одного стандартного отклонения (около 95 400 долларов).

Этот пробой означает, что практически все инвесторы, вошедшие недавно, находятся в убытке. Такая ситуация в прошлом приводила к паническим распродажам и ослаблению рыночной динамики, на восстановление которой требуется время. В краткосрочной перспективе диапазон 95 000 - 97 000 долларов станет локальным уровнем сопротивления, и его восстановление будет первым сигналом восстановления рыночной структуры.

Пик панических распродаж

С точки зрения поведения инвесторов, это уже третий случай с начала 2024 года, когда цена пробивает нижнюю границу себестоимости краткосрочных держателей. Однако уровень паники среди ключевых покупателей сейчас значительно выше: 7-дневная скользящая средняя реализованных убытков краткосрочных держателей достигла 523 миллионов долларов в день — это максимум с момента краха FTX.

Такой масштаб реализованных убытков подчеркивает тяжесть верхней структуры в диапазоне 106 000 - 118 000 долларов, где плотность позиций значительно превышает пики прошлых циклов. Это означает, что либо потребуется гораздо более сильный спрос для поглощения давления продавцов, либо рынку потребуется более длительный и глубокий этап накопления для восстановления баланса.

Тестирование активного спроса

С точки зрения моделей оценки, рынок сейчас находится в неизведанной области, а спекулятивный интерес в фазе умеренного медвежьего рынка заметно вырос. Первый основной защитный диапазон расположен возле реализованной цены активных инвесторов (примерно 88 600 долларов). Торговля Bitcoin вблизи этой отметки соответствует себестоимости для наиболее активных держателей последних месяцев, что делает этот уровень потенциальным среднесрочным диапазоном.

Однако, если цена решительно пробьет этот уровень, это станет первым случаем в текущем цикле, когда цена опустится ниже себестоимости активных инвесторов, что будет явным сигналом доминирования медвежьей динамики.

Различные типы коррекции

Несмотря на пробой основной нижней границы себестоимости краткосрочных держателей, масштаб и интенсивность убытков инвесторов пока далеки от экстремальных уровней медвежьего рынка 2022-2023 годов. На графике ниже показаны все Bitcoin, находящиеся сейчас в убытке, сгруппированные по нереализованной глубине коррекции: примерно 6,3 миллиона Bitcoin сейчас в плавающем убытке, причем большая часть убытков находится в диапазоне 10%-23,6%.

Это распределение очень похоже на краткосрочные боковые рынки первого квартала 2022 года, а не на фазу глубокой капитуляции. Поэтому диапазон между реализованной ценой активных инвесторов (88 600 долларов) и реальной средней рыночной ценой (82 000 долларов) может стать ключевой границей между фазой умеренного медвежьего рынка и полноценной медвежьей структурой 2022-2023 годов.

Оффчейн-инсайты

Недостаточный спрос на ETF

Приток средств в американские спотовые ETF продолжает явно демонстрировать недостаток спроса: 7-дневная скользящая средняя остается в отрицательной зоне последние недели. Продолжающийся отток средств указывает на нежелание традиционных финансовых инвесторов увеличивать экспозицию в ходе текущей коррекции, что резко контрастирует с сильными притоками, поддерживавшими рост рынка ранее. Текущая слабость означает, что самостоятельное желание наращивать позиции значительно снизилось, а одна из крупнейших групп маржинальных покупателей не проявляет активности, что еще больше усиливает ограниченность спроса.

Отсутствие устойчивого притока средств говорит о том, что один из ключевых столпов спроса еще не активирован, из-за чего рынок сейчас лишен основного источника спроса.

Нет признаков восстановления аппетита к риску

Объем открытых позиций по фьючерсам в этом цикле продолжает снижаться синхронно с ценой, что отражает продолжающееся сокращение спекулятивной активности. Трейдеры не увеличивают экспозицию на фоне ослабления рынка, а системно сокращают риски, из-за чего объем позиций на рынке деривативов заметно ниже, чем в предыдущие коррекции. Отсутствие нового кредитного плеча подчеркивает осторожную позицию участников рынка и соответствует общей тенденции снижения спроса среди всех групп, склонных к риску.

Постоянное сокращение позиций по фьючерсам указывает на нежелание рынка размещать капитал, подтверждая отсутствие уверенности за текущей динамикой цен.

Ставки финансирования на циклических минимумах

По мере дальнейшего снижения объема открытых позиций по фьючерсам рынок деривативов подает четкий сигнал о сокращении спекулятивных позиций. Трейдеры предпочитают сокращать риски при ослаблении рынка, а не увеличивать экспозицию, что приводит к заметно более низкому уровню кредитного плеча по открытым позициям по сравнению с предыдущими коррекциями.

Эта динамика также отражается на рынке ставок финансирования: ставки по топ-500 активам четко сместились в нейтральную или отрицательную зону. По сравнению с положительной премией в начале года, это изменение подчеркивает общее охлаждение спроса на лонговое кредитное плечо и переход рынка к более защитным позициям.

Снижение объема открытых позиций и отрицательные ставки финансирования вместе указывают на системное выведение спекулятивного кредитного плеча с рынка, что усиливает настроения к снижению риска.

Резкий рост подразумеваемой волатильности

Рынок опционов обычно первым переоценивает риски. После краткосрочного пробоя Bitcoin ниже 90 000 долларов рынок опционов быстро отреагировал: подразумеваемая волатильность по всем срокам резко выросла, особенно по краткосрочным контрактам. На графике видно, что краткосрочная волатильность заметно выросла, а вся кривая волатильности была переоценена.

Этот рост обусловлен двумя основными факторами: во-первых, трейдеры усилили спрос на защиту от дальнейшей коррекции; во-вторых, продавцы Gamma вынуждены реагировать. Многие трейдеры были вынуждены выкупать ранее проданные опционы и перекатывать позиции вверх, что механически подталкивало краткосрочную подразумеваемую волатильность вверх.

Текущий уровень подразумеваемой волатильности уже близок к значениям, наблюдавшимся во время ликвидационного события 10 октября, что говорит о высокой скорости переоценки краткосрочных рисков трейдерами.

Скос подтверждает панические настроения

Переходя от подразумеваемой волатильности к показателям скоса, рынок опционов транслирует тот же сигнал: 25 дельта-скос по всем срокам остается отрицательным, а недельный скос близок к экстремально медвежьим уровням (примечание: скос измеряет разницу в подразумеваемой волатильности между опционами с разными страйками, отражая рыночные настроения и склонность к риску. 25 Delta скос — это разница между подразумеваемой волатильностью 25 Delta пут- и колл-опционов). Премия по недельным пут-опционам составляет около 14%, что говорит о готовности трейдеров платить высокую цену за защиту вне зависимости от движения спота.

Такое поведение может привести к самореализующемуся сценарию: когда трейдеры покупают эти пут-опционы, маркет-мейкеры оказываются в дельта-шорт позиции. Для хеджирования этой экспозиции они продают фьючерсы или бессрочные контракты, что оказывает давление на рынок и может усилить снижение, которого трейдеры пытаются избежать.

Долгосрочный скос также остается медвежьим, но выражен слабее: шестимесячный скос чуть ниже 5%, что говорит о концентрации опасений в краткосрочной перспективе, а не по всему горизонту.

Сильный спрос на защиту от снижения

Переходя от скоса к реальной торговой активности, потоки капитала за последние семь дней подчеркивают ту же картину. Трейдеры массово покупали премии по пут-опционам, значительно превышая спрос на колл-опционы. Это соответствует хеджирующему поведению и отражает склонность рынка к защите от дальнейшего снижения, а не ставкам на рост.

Активность по колл-опционам ограничена, что говорит о нежелании трейдеров увеличивать существенную экспозицию до конца года. Как объем покупок, так и продаж колл-опционов остается низким по сравнению с потоками по пут-опционам, что подтверждает доминирование защитных, а не спекулятивных позиций.

В целом, такая комбинация потоков капитала указывает на то, что рынок готовится к росту волатильности и предпочитает защиту, а не расширение экспозиции.

Премия по опционам со страйком 90 000 долларов

Фокусируясь на данных по потокам капитала, премия по пут-опционам со страйком 90 000 долларов показывает, что по мере ослабления цены спрос на защиту резко вырос. За последние две недели чистая премия по пут-опционам на этом страйке оставалась сбалансированной, пока Bitcoin не пробил уровень 93 000 долларов. Как только эта поддержка была потеряна, трейдеры начали активно повышать котировки по этим пут-опционам, что привело к резкому росту премии на страйк 90 000 долларов.

Это поведение говорит о том, что по мере усиления давления на споте трейдеры готовы платить все более высокую цену за защиту от снижения. Эта динамика также согласуется с ранее отмеченным ростом краткосрочной подразумеваемой волатильности.

Значительная переоценка пут-опционов со страйком 90 000 долларов подчеркивает ускорение хеджирующей активности при пробое ключевых ценовых уровней.

Уязвимость рынка ценообразования

Переходя от отдельных страйков к более широким показателям волатильности, индекс DVOL демонстрирует масштаб переоценки риска рынком: за три недели он вырос примерно с 40 до месячного максимума около 50. DVOL отражает подразумеваемую волатильность корзины опционов с фиксированным сроком, поэтому его рост означает, что трейдеры ожидают увеличения будущих ценовых колебаний.

Этот восходящий тренд объединяет все наблюдения по рынку опционов: рост подразумеваемой волатильности по всем срокам, отрицательный скос, недавние потоки капитала с дельта-отрицательным уклоном, отсутствие желания трейдеров увеличивать риск до конца года. Все эти факторы рисуют картину рынка, готовящегося к нестабильной динамике, где ключевыми драйверами выступают риски ликвидаций по бессрочным контрактам, макроэкономическая неопределенность и отсутствие сильного спотового спроса со стороны ETF.

Следующим событием, способным изменить эту волатильную картину, станет заседание Федерального комитета по открытым рынкам через три недели. До этого момента рынок опционов продолжит транслировать осторожные сигналы и явно предпочитать защитные позиции.

Рост DVOL дополнительно указывает на то, что рынок готовится к более значительным колебаниям в будущем, а трейдеры корректируют свои позиции вокруг волатильности.

Заключение

Bitcoin по-прежнему переживает сложный рыночный этап, характеризующийся ослаблением структуры рынка, снижением спекулятивного спроса и всеобщим переходом рынка деривативов к защитным позициям. Спрос на споте остается слабым, притоки в ETF отрицательны, а рынок фьючерсов демонстрирует нежелание увеличивать кредитное плечо на фоне ослабления. Одновременно подразумеваемая волатильность, скос и потоки капитала для хеджирования указывают на рост краткосрочных рисков снижения, а премии, которые инвесторы платят за защиту, продолжают расти. Все эти динамики формируют рыночную среду "в поиске стабильности". Дальнейшее развитие событий будет зависеть от того, сможет ли спрос вновь появиться вблизи ключевых уровней себестоимости, либо текущая уязвимость рынка перерастет в более глубокую коррекцию или медвежий рынок.