Когда ранние киты тихо сокращают свои позиции, а институциональные средства незаметно поступают на рынок, происходит бесшумный процесс перераспределения богатства, который меняет структуру рынка. Анализ данных on-chain показывает, что долгосрочные держатели bitcoin за последние 30 дней продали 405 000 BTC, что составляет 1,9% от общего объёма BTC.
В то же время спотовые ETF на bitcoin продолжают привлекать капитал: только американские ETF уже владеют более 850 000 BTC, что составляет 4,3% от объёма в обращении. Эта тихая массовая передача активов формирует будущее криптовалютного рынка.
1. Отступление OG-китов: рациональный выход ранних держателей
● Рынок bitcoin переживает историческое перераспределение богатства. On-chain данные подтверждают, что ранние киты начали планомерно сокращать свои позиции. Например, связанный с Owen Gunden кошелёк, одного из ранних китов BTC, содержит более 11 000 BTC, что делает его одним из крупнейших индивидуальных держателей на блокчейне.
● В последнее время его кошелёк начал переводить крупные суммы BTC на Kraken, отправляя тысячи BTC партиями. По мнению on-chain аналитиков, он, вероятно, готовится продать большую часть своих BTC на сумму более 1 миллиарда долларов.
● Этот выход не является панической распродажей, а естественным проявлением зрелости рынка. Gunden, который не публиковал твиты с 2018 года, действует в соответствии с теорией "большой ротации" — ранние инвесторы переводят активы в ETF ради налоговых льгот или продают для диверсификации портфеля.
● Долгосрочные держатели за 30 дней продали 405 000 BTC — цифра, достойная внимания рынка. Однако эти продажи носят системный и постепенный характер, а не панический.
2. Смена поколений: тихая трансформация структуры рынка
● По мере сокращения позиций ранних китов на рынок заходят новые силы. Средняя цена покупки bitcoin продолжает расти, что доказывает: новые держатели входят на рынок с более высокой ценовой базой.
● Рост MVRV (текущая цена ÷ цена покупки держателей) указывает на то, что собственность становится более распределённой и зрелой. Bitcoin переходит от небольшой группы держателей с очень низкой себестоимостью к более широкой группе с более высокой ценовой базой.
● Эта трансформация фундаментально меняет динамику рынка. Новые инвесторы отличаются от ранних идеалистов: теперь это в основном институциональные инвесторы и регулируемые продукты, входящие на рынок через ETF и другие каналы.
● В настоящее время около 17,8% BTC находится в руках спотовых ETF и крупных казначейств, и эта доля растёт ежедневно. MicroStrategy под руководством Michael Saylor на протяжении многих лет активно покупает BTC, способствуя этой трансформации.
Такое распределение собственности на самом деле является бычьим сигналом, несмотря на краткосрочную консолидацию цен и недостаток ликвидности.
3. Ethereum следует за лидером: разные пути — схожий итог
Ethereum также переживает подобную трансформацию, хотя и по другому пути. Данные показывают, что около 11% всех ETH находится в DAT и ETF, быстро догоняя 17,8% BTC.
● Модель смены владельцев у Ethereum отличается от bitcoin: ETH переходит от розничных инвесторов к китам, тогда как BTC — от старых китов к новым.
● Реальная цена крупных счетов (более 100 000 ETH) быстро растёт, что означает, что новые покупатели входят по более высоким ценам, а мелкие держатели продают.
● Себестоимость кошельков всех размеров теперь находится примерно на одном уровне. Это свидетельствует о том, что старые токены в основном перешли к новым держателям; подобная "перезагрузка" базы стоимости обычно происходит в конце фазы накопления и перед значительным ростом цен.
● Структурно это говорит о том, что предложение ETH концентрируется у более сильных держателей, что закладывает основу для будущего роста цен.
4. Старт Solana: институционализация только начинается
Институционализация Solana началась позднее, но уже идёт своим чередом. Определить, на каком этапе ротации находится SOL, довольно сложно, как и выявить институциональные кошельки или основных держателей.
● В прошлом месяце на рынке тихо появились спотовые ETF на SOL: без шумихи, но с ежедневным притоком средств. Некоторые DAT-компании также начали покупать SOL в значительных объёмах.
● В настоящее время 2,9% всех SOL в обращении находится у DAT-компаний, что составляет 2,5 миллиарда долларов. On-chain данные по SOL всё ещё показывают концентрацию у ранних инсайдеров и венчурных фондов, но эти токены постепенно переходят к новым институциональным покупателям через ETF и казначейства.
Большая ротация уже затронула SOL, просто это произошло на цикл позже. Если ротация BTC и в определённой степени ETH близка к завершению, то предсказать дальнейшее развитие событий для SOL несложно.
5. Ротация рынка: инвестиционная логика нового цикла
● Модель ротации на криптовалютном рынке переосмысливается. В прошлых циклах стратегия была проста: сначала взрывной рост BTC, затем ETH, а затем эффект богатства распространялся на альткоины.
На этот раз всё иначе. BTC в какой-то момент цикла замирает; даже при росте цены старые игроки либо переходят в ETF, либо фиксируют прибыль и уходят, улучшая свою жизнь вне криптовалют.
● Нет традиционного эффекта богатства, нет эффекта перетекания. Рынок становится более сложным: альткоины больше не конкурируют с BTC за статус валюты, а соревнуются в полезности, доходности и спекулятивности.
● В настоящее время стоит обратить внимание на следующие категории: блокчейны с реальным применением (Ethereum, Solana и др.), продукты с денежным потоком или реальным ростом стоимости, активы с уникальным спросом, которые BTC не может заменить (например, ZEC), инфраструктура, способная привлекать комиссии и внимание, стейблкоины и RWA.
6. Веха Uniswap: активация fee switch
● Активация fee switch на Uniswap стала знаковым событием для DeFi-сектора. Это изменение знаменует переход DeFi-протоколов от чисто утилитарных инструментов к ончейн-компаниям с устойчивой бизнес-моделью.
В частности, для пулов v2 комиссия поставщиков ликвидности снизится с 0,3% до 0,25%, а разница будет поступать в протокол; для пулов v3 протокол будет взимать 1/4 комиссии LP с меньших пулов и 1/6 — с крупных.
● Это изменение создало так называемую "самофинансируемую экосистему DeFi". По оценкам, после активации fee switch Uniswap может приносить держателям UNI от 10,3 до 40 миллионов долларов годового дохода.
● Рынок отреагировал крайне позитивно — цена UNI выросла на 15% после объявления предложения, а по другим данным, с момента анонса рост составил 48%. Fee switch также оказал неожиданный положительный эффект: мошеннические пулы исчезли за одну ночь, так как они зависели от нулевой комиссии протокола.
7. Подводные камни на пути вперёд
● Риск ликвидности — одна из главных проблем fee switch. Аналитики опасаются, что fee switch может нарушить стабильность пулов ликвидности, особенно создав краткосрочные риски ликвидности в меньших пулах.
Стартапы, зависящие от стабильной ликвидности для криптоплатежей или торговых решений, могут столкнуться со следующими проблемами: увеличение проскальзывания при малых сделках, снижение надёжности исполнения в периоды волатильности, необходимость перенаправления сделок в более крупные пулы или на другие площадки и др.
● Регуляторная неопределённость по-прежнему окутывает сектор DeFi. Регуляторы усиливают внимание к децентрализованным биржам, таким как Uniswap, а новые криптокомпании могут столкнуться с рисками соблюдения законодательства и юридическими проблемами.
● Проблема централизации управления также проявилась в предложении Uniswap. Исследования показывают, что ончейн-управление Uniswap по-прежнему крайне централизовано: коэффициент Джини составляет 0,938 — это свидетельствует о крайнем неравенстве в распределении прав голоса.
