Внутри растущей стоимости стратегии Microstrategy “Никогда не продавать” биткоин

Компания MicroStrategy снова пополнила свою биткойн-кассу и привлекла новый капитал, но стоимость этой стратегии резко возрастает.

В настоящее время в Биткойн-казначействе хранится примерно 641 000 биткойнов – около $70,9 млрд. по последним ценам, и компания подчеркивает, что не будет продавать эти активы.

Вместо этого компания MicroStrategy финансирует новые покупки биткоинов путем выпуска акций и высокодоходных привилегированных акций (STRK, STRF, STRD, STRC, STRE) в рамках IPO и программ на рынке.

В то же время, инвесторы оценивают акции MSTR со скромной премией к базовому биткоину.

Акции торгуются по цене около 1,07× заявленной стоимости MicroStrategy в биткоинах (примерно 7%-ная премия) и около 1,3× на корпоративной основе.

Недавнее раскрытие информации компанией ясно показывает, что усиление баланса биткойнов способствует как получению впечатляющих прибылей, так и росту обязательств.

Держатели биткойнов и доходность казначейства

По состоянию на конец октября 2025 года биткойн-холдинг MicroStrategy составлял 640 808 монет, приобретенных за $47,4 млрд.

Компания нацелена на высокую “Биткойн-доходность” (доходность в биткойнах на акцию) и достигла примерно 26,0% BTC-доходности на сегодняшний день, стремясь достичь примерно 30% к концу года.

Большая часть прибыли в 2025 году была нереализованной. С 1 января по 24 октября компания MicroStrategy отчиталась о примерно 12 миллиардах долларов операционного дохода – по сути, все от роста стоимости биткоина – в то время как ее традиционные доходы от программного обеспечения за первые девять месяцев составили лишь около 354 миллионов долларов.

Другими словами, почти вся прибыль компании MicroStrategy в 2025 году была получена за счет бумажной прибыли от биткоина. Такая сильная зависимость от роста курса биткойна увеличила операционный доход.

Например, операционная прибыль во втором квартале составила около $14,0 млрд, а в третьем квартале – около $3,9 млрд. И это при том, что продажи устаревшего программного обеспечения оставались скромными – около $128,7 млн в третьем квартале, а общий доход за девять месяцев составил менее $355 млн.

Раздувание долга, дивиденды и расходы на финансирование

Решение компании MicroStrategy не продавать биткойн означает, что ей придется обслуживать растущий долг и дивидендные обязательства. По состоянию на 24 октября 2025 г. годовое бремя компании по выплате процентов по долгу и дивидендов по привилегированным акциям составляло около 689 миллионов долларов.

Эта цифра включает примерно $35 млн. процентов по конвертируемым облигациям и примерно $654 млн. кумулятивных дивидендов по выпущенным привилегированным акциям.

Общая сумма обязательств растет каждый месяц по мере того, как на рынок поступает все больше привилегированных акций. По оценкам компании, в последующие годы эти расходы на обслуживание будут исчисляться “миллиардами долларов”.

По сути, каждая новая эмиссия акций, финансирующая покупку биткоинов, также увеличивает годовой счет для выплаты дивидендов.

Руководство отмечает, что расширенная покупка биткоинов через привилегированные акции и предложения на рынке теперь добавляет еще “десятки, если не сотни миллионов” к обязательствам по выплате дивидендов.

Стратегия MicroStrategy по выпуску акций и привлечению капитала

Платформа рынков капитала компании MicroStrategy была очень активна в 2025 году. Генеральный директор Фонг Ле (Phong Le) сообщил, что на сегодняшний день в результате размещения акций было привлечено около 20 миллиардов долларов.

Например, во втором квартале компания выпустила более 10 миллиардов долларов новых ценных бумаг через программы размещения обыкновенных акций на рынке и IPO привилегированных акций.

Новые выпуски включают привилегированный выпуск с купоном 8,0% (STRK), привилегированный выпуск с купоном 10,0% (STRF) и привилегированный выпуск с купоном 10,0% (STRD), а также IPO привилегированного выпуска с купоном 10% (STRC) в июле 2025 года.

Эти ценные бумаги обычно продаются как высокодоходные кредитные продукты. Чистые поступления от каждой эмиссии в основном использовались для покупки большего количества биткойнов для казначейства.

Компания MicroStrategy заявила, что будет продолжать этот подход к привлечению капитала, а не продавать биткоины.

В ходе недавних звонков по поводу прибыли руководство компании подтвердило свое намерение финансировать накопление биткоинов почти полностью за счет размещения акций и привилегированных акций в рамках одобренных программ на рынке.

Сможет ли модель казначейства Майкла Сейлора пережить растущие потребности в наличности?

Результатом стратегии биткоина является резкое расхождение между доходами по балансу и реальностью по отчету о прибылях и убытках.

Компания MicroStrategy сообщила об операционном доходе в размере около $14,0 млрд. во II квартале 2025 года и $3,9 млрд. в III квартале, что было обусловлено учетом справедливой стоимости 640 808 биткоинов.

В отличие от этого, основной бизнес по производству программного обеспечения остается незначительной частью истории. Доходы от продажи программного обеспечения за девять месяцев составили всего 354 миллиона долларов, увеличившись лишь незначительно по сравнению с прошлым годом.

Между тем, расходы на содержание биткойн-казначейства очень велики: ежегодные проценты и дивиденды составляют примерно 689 миллионов долларов и продолжают расти.

Как отметил генеральный директор компании Фонг Ле, “прозрачный, масштабируемый” залог биткоинов в компании MicroStrategy позволяет реализовать модель цифрового кредитования, но при этом создает чрезмерную волатильность и затраты.

Каждый дополнительный $1 привилегированных акций, выпущенных для покупки биткоина, увеличивает будущие расходы на дивиденды.

Инвесторы до сих пор давали акциям MicroStrategy скромную оценку. Обыкновенные акции торгуются примерно с 7%-ной премией к стоимости биткойна за акцию.

С точки зрения стоимости предприятия – включая долг и привилегированные акции – оценка акций приближается к ~1,3× базовой стоимости биткойна.

Эта премия отражает уверенность в том, что компания может использовать свои крупные запасы биткоинов для выпуска новых привлекательных кредитных ценных бумаг.

Тем не менее, акционеры несут риск растущей утечки денежных средств. Поскольку расходы на выплату дивидендов и процентов уже составляют около 0,7 млрд. долларов в год, а прогнозы указывают на “миллиарды” долларов по мере роста базы активов, стратегия MicroStrategy накладывает на баланс компании растущие финансовые обязательства.

В итоге, стремление компании “никогда не продавать” биткойн создало одну из самых “бычьих” корпоративных историй в криптовалюте – но также и одну из самых тяжелых финансовых нагрузок на торговую площадку .