[Англоязычный длинный пост] Как определить справедливую оценку токена L1?

Chainfeeds Введение:

Оценка стоимости L1 токенов никогда не была простой задачей. Это касается не только доходов, но зачастую включает спекуляции, нарративы и ожидания относительно будущего — эти факторы часто уже заложены в цене задолго до их фактической реализации.

Источник статьи:

Автор статьи:

The Smart Ape

Мнение:

The Smart Ape: При оценке токенов первое правило — не путать разные категории. Токены L1, L2, протоколов, L0 и другие имеют собственные аналитические рамки. Здесь фокус только на L1, которые делятся на универсальные (ETH, SOL, AVAX, BNB, DOT, ADA, SUI) и прикладные (HYPE, dYdX, OSMO, RUNE, RENDER, TON, RON). Первый шаг оценки — анализ дохода, но ключевой вопрос — может ли токен захватить этот доход, например, через обратный выкуп, сжигание, дивиденды или инвестирование в разработку протокола. Если доход полностью выходит из системы, его не стоит учитывать. После подтверждения принадлежности дохода, его нужно годовойзировать, например, умножив данные за 3 месяца на 4. Далее смотрим на соотношение FDV/Revenue — это самый наглядный якорь оценки. В традиционных технологических компаниях этот показатель обычно составляет 8–15, а в криптоиндустрии он часто намного выше. Важно подчеркнуть, что этот показатель недостаточен: для L1 рост и сетевой эффект столь же важны. Следует обращать внимание на количество активных адресов, объем торгов, число транзакций, TVL и другие показатели использования. Абсолютные значения важны, но тренд еще важнее — если рост продолжается долго, даже с небольшой базой, это может поддерживать высокую оценку, так как рынок ожидает будущий рост. Еще один ключевой аспект — бюджет безопасности, то есть может ли сеть поддерживать себя за счет комиссий, иначе ей придется полагаться на инфляцию. Здесь важен показатель чистой эмиссии (эмиссия – сжигание / общее предложение). Если он отрицательный — это дефляция, что отлично; если положительный — инфляция, что негативно. Наконец, нужно учитывать разблокировку токенов: когда разблокировка, кто выигрывает. Если разблокировка идет на маркетинг или зарплаты команды — это скорее негатив; если на разработку или распределение держателям — скорее позитив. Если объем разблокировки небольшой (менее 10% от циркуляции) — влияние минимально; 10–30% — среднее давление; более 30% — значительное. За последний год Ethereum принес доход около 740 миллионов долларов. Из-за EIP-4844, который снизил стоимость Gas, доходы были не столь впечатляющими, но почти весь доход достается держателям ETH, включая сжигание, дивиденды по стекингу и перераспределение MEV. Соотношение FDV/Revenue достигает примерно 675, что намного выше диапазона 8–15 у традиционных компаний. Но ценность ETH не только в доходе, а в его уникальном статусе глобального расчетного слоя и хранилища стоимости, что придает ему структурную премию в оценке. Годовая эмиссия составляет всего 0,5–0,7%, а механизм сжигания часто компенсирует или даже превышает новое предложение, что делает ETH в некоторые периоды дефляционным. Данные по росту также впечатляют: количество активных адресов, стейкеров, транзакций и TVL стабильно растет, поэтому трудно сказать, переоценен ли ETH, но его уникальное положение не вызывает сомнений. За последний год Solana принесла доход около 387 миллионов долларов, большая часть которого возвращается держателям через сжигание и вознаграждения за стекинг. FDV составляет 14,3 миллиарда долларов, что дает соотношение FDV/Revenue около 370 — все еще намного выше традиционных компаний. По тренду роста видно, что количество активных адресов и транзакций уже прошло фазу взрывного роста, и в будущем пространство для экспоненциального роста может быть ограничено. Оценка SOL в основном обусловлена его позицией как высокопроизводительной публичной цепи, ориентированной на массовые розничные приложения, а не только финансовыми показателями. Такая логика оценки показывает, что даже при относительно ограниченном доходе, если есть уникальные преимущества экосистемы, рынок может оценивать токен высоко. Уникальность Hyperliquid в том, что 100% дохода идет на обратный выкуп токенов, поэтому весь доход напрямую принадлежит держателям токенов. За последние 90 дней доход составил около 255 миллионов долларов, в годовом выражении — около 1 миллиарда долларов, при FDV 5,2 миллиарда долларов, что дает соотношение FDV/Revenue около 52. Хотя это выше, чем у традиционных компаний, но значительно ниже, чем у ETH или SOL, что делает его более привлекательным по соотношению цена/качество. Его объем торгов и число пользователей растут каждый месяц, сейчас он занимает около 4,9% рынка CEX, а потенциал роста огромен — это классический пример оценки, основанной на ожиданиях роста. В целом, оценка L1 не сводится только к доходу. Рынок сильно зависит от спекуляций и будущих нарративов, которые часто закладываются в цену до их реализации. Доход и фундаментальные показатели дают якорь, но настоящим драйвером цены являются спекуляции и воображаемое будущее. С точки зрения строгих фундаментальных показателей, большинство L1 проектов переоценены относительно текущей реализованной ценности, но рынок по-прежнему платит за рост и нарративную премию. Поэтому инвесторам нужно комплексно оценивать FDV/Revenue, тренды роста, бюджет безопасности, давление разблокировки и другие параметры, не полагаясь слепо на текущий доход, но и не игнорируя будущий потенциал. В этом смысле методы оценки в криптоиндустрии больше похожи на ставку на будущее, чем на традиционный бухгалтерский расчет. [Оригинал на английском]