Defendendo $100k

Resumo Executivo

• O Bitcoin caiu abaixo do Custo Médio dos Detentores de Curto Prazo (~$112,5K), confirmando a diminuição da procura e encerrando a sua fase anterior de alta. O preço agora consolida-se próximo dos $100K, cerca de 21% abaixo do máximo histórico.
• Cerca de 71% da oferta permanece em lucro, consistente com correções de meio de ciclo. A Perda Não Realizada Relativa em 3,1% sugere uma fase de baixa moderada em vez de capitulação profunda.
• Desde julho, a oferta dos detentores de longo prazo (LTH) diminuiu em 300K BTC, marcando uma distribuição contínua mesmo com a tendência de queda do preço, ao contrário do início do ciclo, quando as vendas ocorriam durante as subidas.
• Os ETFs Spot dos EUA registaram saídas constantes (–$150M/dia a –$700M/dia), enquanto os CVDs spot nas principais bolsas mostram pressão de venda persistente e procura discricionária em declínio.
• O Prémio Direcional do Mercado Perpétuo caiu de $338M/mês em abril para $118M/mês, indicando que os traders estão a recuar das posições longas alavancadas.
• A procura elevada por opções de venda (puts) e prémios mais altos no strike de $100K mostram que os traders continuam a proteger-se, não a comprar na baixa. A volatilidade implícita de curto prazo permanece sensível às oscilações de preço, mas está a estabilizar após o pico de outubro.
• No geral, o mercado permanece num equilíbrio frágil, com procura fraca, perdas controladas e elevada cautela. Uma recuperação sustentada exige novos fluxos de entrada e a reconquista da região dos $112K–$113K como suporte.

Insights On-chain

Após o relatório da semana passada, Lacking Conviction, o Bitcoin quebrou abaixo do limiar psicológico dos $100K depois de falhar repetidamente em recuperar o custo médio dos Detentores de Curto Prazo. Esta quebra confirma o enfraquecimento do ímpeto da procura e a pressão de venda persistente dos investidores de longo prazo, marcando um afastamento claro da fase de alta.

Nesta edição, utilizamos modelos de preço on-chain e indicadores de gasto para avaliar a fraqueza estrutural do mercado, e depois analisamos métricas dos mercados spot, perpétuo e de opções para aferir o sentimento e o posicionamento de risco para a semana seguinte.

Testando o Limite Inferior

Desde o reset do mercado a 10 de outubro, o Bitcoin tem lutado para se manter acima do custo médio dos Detentores de Curto Prazo, resultando numa queda acentuada para cerca de $100K, aproximadamente 11% abaixo deste limiar chave de $112,5K.

Historicamente, descontos desta magnitude a partir deste nível aumentaram a probabilidade de novas quedas em direção a suportes estruturais mais baixos, como o Preço Realizado dos Investidores Ativos, atualmente próximo dos $88,5K. Esta métrica acompanha dinamicamente o custo médio da oferta em circulação ativa (excluindo moedas dormentes) e tem servido frequentemente como referência crítica durante fases corretivas prolongadas em ciclos anteriores.

Num Cruzamento

Prolongando esta análise, a recente correção formou uma estrutura semelhante a junho de 2024 e fevereiro de 2025, períodos em que o Bitcoin se encontrava num ponto crucial entre a recuperação e uma contração mais profunda. A $100K, cerca de 71% da oferta permanece em lucro—colocando o mercado próximo do limite inferior da faixa de equilíbrio típica de 70%–90% observada durante desacelerações de meio de ciclo.

Esta fase costuma apresentar breves rallies de alívio em direção ao custo médio dos Detentores de Curto Prazo, embora uma recuperação sustentada exija geralmente consolidação prolongada e renovados fluxos de procura. Por outro lado, se uma fraqueza adicional empurrar uma maior fatia da oferta para prejuízo, o mercado corre o risco de transitar da atual tendência descendente moderada para uma fase de baixa mais profunda, historicamente definida por capitulação e re-acumulação prolongada.

Perdas Ainda Contidas

Para distinguir melhor a atual retração, é útil avaliar a Perda Não Realizada Relativa, que mede o total de perdas não realizadas em USD em relação à capitalização de mercado. Ao contrário do mercado de baixa de 2022–2023, onde as perdas atingiram níveis extremos, a leitura atual de 3,1% sugere apenas stress moderado, comparável às correções de meio de ciclo no 3º e 4º trimestre de 2024 e 2º trimestre de 2025, todas abaixo do limiar de 5%.

Enquanto as perdas não realizadas permanecerem dentro deste intervalo, o mercado pode ser classificado como uma fase de baixa moderada, caracterizada por reavaliação ordenada em vez de pânico. No entanto, uma retração mais profunda que eleve esta razão acima dos 10% provavelmente desencadearia uma capitulação mais ampla e marcaria a transição para um regime de baixa mais severo.

Distribuição Persistente de Longo Prazo

Apesar da intensidade de perdas relativamente contida e de uma retração moderada de 21% em relação ao máximo histórico de $126K, o mercado permanece sob uma pressão de venda discreta mas persistente dos detentores de longo prazo (LTHs). Esta tendência tem-se desenrolado desde julho de 2025, mesmo quando o Bitcoin atingiu um novo pico no início de outubro, apanhando muitos de surpresa.

Neste período, a oferta dos LTH diminuiu cerca de 300K BTC (de 14,7M para 14,4M BTC). Ao contrário das ondas de distribuição anteriores no ciclo, quando os detentores de longo prazo vendiam na força durante grandes rallies, desta vez estão a vender na fraqueza. Ou seja, estão a desfazer-se de moedas enquanto o preço oscila e continua a descer. Esta mudança comportamental sinaliza um cansaço mais profundo e menor convicção entre investidores experientes.

Desvendando a Distribuição Silenciosa

Para compreender melhor a distribuição em curso dos detentores de longo prazo (LTH), é importante reconhecer que as alterações na oferta dos LTH refletem duas forças: moedas gastas e moedas que amadurecem para além de cerca de 155 dias. Desde julho de 2025, o ritmo de gasto superou o de maturação, criando uma forma “silenciosa” de distribuição sob a superfície.

Comparando o gasto acumulado dos LTH com a alteração líquida da oferta, verifica-se que os detentores de longo prazo gastaram cerca de 2,4M BTC neste período, enquanto novas maturações compensaram grande parte desta saída, resultando numa diminuição líquida da oferta de 0,3M BTC. Excluindo o efeito da maturação, este gasto representa cerca de 12% da oferta circulante (2,4M / 19,4M). Este é um fluxo substancial que ajuda a explicar a pressão de venda persistente apesar da ação de preço relativamente estável.

Insights Off-Chain

Pouca Municão

Focando agora na procura institucional, os ETFs spot de Bitcoin dos EUA registaram uma desaceleração acentuada nas últimas duas semanas, com saídas líquidas consistentes entre –$150M e –$700M por dia. Isto contrasta fortemente com a forte onda de entradas observada durante setembro e início de outubro, que sustentou a resiliência do preço nesse período.

A tendência recente aponta para uma moderação na alocação de capital institucional, à medida que a realização de lucros e o menor apetite por nova exposição pesam sobre a pressão compradora agregada dos ETFs. Este arrefecimento da atividade está alinhado com a fraqueza mais ampla do preço, destacando uma diminuição da convicção compradora após vários meses de acumulação persistente.

Viés Negativo

A atividade no mercado spot continuou a enfraquecer no último mês, com o Cumulative Volume Delta (CVD) Bias a descer nas principais bolsas. Tanto o CVD spot da Binance como o agregado tornaram-se negativos em –822 BTC e –917 BTC, respetivamente, sinalizando pressão líquida de venda sustentada e pouca procura agressiva no spot. A Coinbase permanece relativamente neutra em +170 BTC, mostrando pouca evidência de absorção significativa do lado comprador.

Este enfraquecimento da procura spot reflete a desaceleração mais ampla das entradas em ETFs, sugerindo uma diminuição da convicção dos investidores discricionários. Em conjunto, estes sinais reforçam um tom de mercado mais frio, onde o interesse comprador permanece contido e os rallies são rapidamente aproveitados para realização de lucros.

Apetite Estragado

No mercado de derivados, o Prémio Direcional do Mercado Perpétuo—o juro pago por traders longos para manter posições—caiu acentuadamente do pico de $338M por mês em abril para cerca de $118M por mês. Esta redução significativa sinaliza um desmantelamento generalizado das posições especulativas e um claro arrefecimento do apetite pelo risco.

Após um período prolongado de financiamento positivo elevado até meados do ano, o declínio constante da métrica indica que os traders estão a reduzir a alavancagem direcional, preferindo a neutralidade em vez de exposição longa agressiva. Esta mudança reflete o abrandamento mais amplo observado na procura spot e nas entradas em ETFs, sublinhando uma transição nos mercados perpétuos de um viés otimista para uma postura mais cautelosa e avessa ao risco.

Continuam a Pagar pela Proteção

Com o Bitcoin a oscilar em torno do nível psicológico dos $100K, o skew das opções continua a sinalizar forte procura por puts, sem surpresa. Os dados mostram que o mercado de opções não está posicionado para uma reversão ou para “comprar na baixa”, mas sim a pagar prémios elevados para se proteger de novas quedas. Puts caros num nível de suporte chave indicam que os traders continuam focados na proteção e não na acumulação. Em suma, o mercado continua a fazer hedge, não a procurar o fundo (pelo menos, ainda não).

Prémio de Risco Volta a Subir

O prémio de risco de volatilidade a um mês voltou a ficar ligeiramente positivo após dez dias consecutivos em território negativo. Como esperado, o prémio regressou à média, com a volatilidade implícita a ser reavaliada em alta após um período difícil para os vendedores de gamma.

Esta mudança reflete um mercado ainda dominado pela cautela, onde os traders estão dispostos a pagar preços elevados pela proteção, permitindo que os market makers assumam o outro lado. É também notável como a volatilidade implícita respondeu quando o Bitcoin caiu para o nível dos $100K, subindo em conjunto com o reposicionamento defensivo.

Volatilidade Dispara em Baixa

A volatilidade implícita de curto prazo permanece estreitamente e inversamente ligada à ação do preço. À medida que o Bitcoin caiu, a volatilidade disparou, com a IV de uma semana a atingir 54% antes de recuar cerca de 10 pontos de volatilidade após a formação de suporte próximo dos $100K.

Os prazos mais longos também subiram, com o vencimento de um mês a aumentar cerca de 4 pontos de volatilidade, e a maturidade de seis meses a ganhar cerca de 1,5 pontos em relação aos níveis pré-correção próximos dos $110K. Este padrão sublinha a clássica relação pânico-volatilidade, onde quedas rápidas de preço continuam a impulsionar picos de volatilidade de curto prazo.

Defensivo nos 100K

Analisar o prémio das puts no strike dos $100K oferece mais insights sobre o sentimento atual. Nas últimas duas semanas, os prémios líquidos das puts têm vindo a subir gradualmente, tendo disparado ontem à medida que aumentaram os receios de que o ciclo de alta possa estar a terminar. O prémio disparou durante a venda e continua elevado, mesmo com o Bitcoin a estabilizar próximo do seu nível de suporte. Esta tendência confirma que o hedge permanece ativo, com os traders ainda a optar pela proteção em vez de retomar o risco.

Fluxos Mantêm-se Defensivos

Os dados de fluxo dos últimos sete dias mostram que a atividade dos takers tem sido dominada por posições delta negativas, principalmente através da compra de puts e venda de calls. As últimas 24 horas ainda não mostram sinais claros de fundo. Os dealers permanecem long gamma, tendo absorvido risco significativo de traders em busca de rendimento, e provavelmente irão monetizar oscilações de preço em ambas as direções.

Esta configuração mantém a volatilidade elevada mas controlada, mantendo um tom cauteloso. No geral, o ambiente continua a favorecer a defesa em detrimento da assunção agressiva de risco, com a ausência de um catalisador claro para subida. No entanto, como a proteção contra quedas permanece cara, alguns traders poderão em breve começar a desfazer esse prémio de risco em busca de valor.

Conclusão

A quebra do Bitcoin abaixo do Custo Médio dos Detentores de Curto Prazo (~$112,5K) e a subsequente estabilização em torno dos $100K marcam uma mudança decisiva na estrutura do mercado. Até agora, esta correção espelha desacelerações de meio de ciclo anteriores, com 71% (70%-90%) da oferta ainda em lucro e a Perda Não Realizada Relativa contida em 3,1% (<5%), sugerindo uma fase de baixa moderada em vez de capitulação profunda. No entanto, a distribuição sustentada dos detentores de longo prazo desde julho e as saídas contínuas dos produtos ETF sublinham o enfraquecimento da convicção tanto no retalho como no institucional.

O Preço Realizado dos Investidores Ativos (~$88,5K) permanece como referência crítica para o lado negativo caso as vendas persistam, enquanto a reconquista do Custo Médio dos Detentores de Curto Prazo sinalizaria renovada força da procura. Entretanto, o Prémio Direcional do Mercado Perpétuo e o viés do CVD apontam ambos para um recuo da alavancagem especulativa e uma participação spot mais reduzida, reforçando um ambiente de aversão ao risco.

No mercado de opções, a elevada procura por puts, o aumento dos prémios no strike dos $100K e um modesto aumento da volatilidade implícita confirmam um tom defensivo. Os traders continuam a priorizar a proteção em detrimento da acumulação, refletindo hesitação em chamar um fundo.

No geral, o mercado permanece num equilíbrio frágil; sobrevendido mas sem pânico, cauteloso mas estruturalmente intacto. O próximo impulso direcional dependerá provavelmente de saber se a procura renovada conseguirá absorver a distribuição contínua dos detentores de longo prazo e reconquistar a região dos $112K–$113K como suporte firme, ou se os vendedores manterão o controlo e prolongarão a atual tendência descendente.