MSTRは金融の嘘か、それとも暗号革命か？大口空売り業者チャノスがウォール街の議論を巻き起こす

出典：ウォール・ストリート・ジャーナル

ウォール街では、企業戦略、資産価値、そして金融イノベーションをめぐる白熱した議論が繰り広げられています。その中心にあるのは、マイケル・セイラー率いるマイクロストラテジー（MSTR）と、高レバレッジを駆使して大量のビットコインを保有するという同社の積極的な戦略です。

戦いの一方には、エンロン株の空売りで有名になった伝説の空売り屋ジム・チャノスがおり、彼はこの動きを「金融上の戯言」として一蹴した。もう一方には、同社を仮想通貨の巨人へと作り変え、他人の資本を使って1000倍の利益を達成する革命だと考えたセイラーがいる。

チャノス氏は最近、メディアのポッドキャストで、マイクロストラテジーのビジネスモデルは「意味をなさない」と述べた。同氏は、ビットコインを保有する企業として、同社の株価は資産価値を上回るプレミアムを享受すべきではないという核心的な主張を繰り返し強調した。この見解は、マイクロストラテジーの株価を過去1年間で210%も急騰させた市場の熱狂に真っ向から反論するものだ。

これに対し、セイラー氏は力強い反撃を見せた。多くの投資家にとって、マイクロストラテジー株を購入することは、ビットコインや関連ETFを直接購入するよりも便利で、コンプライアンスにも配慮した方法だとセイラー氏は考えている。さらに重要なのは、市場がレバレッジを通じてリターンを増幅させる青写真を描いたことだ。

「10倍儲けたいならビットコインを買う。100倍儲けたいなら他人のお金でビットコインを買う。1000倍儲けたいなら他人のお金でビットコインを買い、それをレバレッジに使う。」

これまでの市場パフォーマンスはセイラー氏に有利に働いているようだ。マイクロストラテジーの株価は、同時期のビットコインの約80%の上昇やS&P 500の13%の上昇をはるかに上回る上昇を見せている。データプロバイダーのS3 Partnersによると、マイクロストラテジーを空売りした投資家は、過去1ヶ月だけで最大36億ドルの損失を被った。しかし、この議論は単に二人の見解をめぐる論争ではなく、企業界に広がりつつある新たな潮流とその潜在的なリスクを浮き彫りにしている。

弱気派の核心論点：MSTRプレミアムの謎

ジム・チャノス氏がマイクロストラテジーに疑問を呈する根底にあるのは、同社の高いバリュエーションプレミアムだ。バリュエーションのミスマッチを抱える企業を発掘し、空売りすることで知られる投資家であるチャノス氏は、ビットコインを保有する企業の株を割高な価格で買うのではなく、投資家はビットコインそのものを直接購入すべきだと考えている。

データによると、6月30日時点で、マイクロストラテジーは株式と転換社債の発行を通じて、バランスシート上に597,325ビットコイン（約640億ドル相当）を保有しており、世界最大のビットコイン保有企業となっている。しかし、同社の株価は、その裏付け資産の伸びをはるかに上回っている。この現象は、チャノス氏をはじめとする市場懐疑論者によって注目されており、彼らはこのプレミアムには確固たる論理的裏付けが欠けていると考えている。

セイラーの反撃：暗号革命を活用する

こうした疑問に対して、マイケル・セイラー氏とその支持者たちは2つの核心的な主張を展開した。

セイラーの反撃：暗号革命を活用する

こうした疑問に対して、マイケル・セイラー氏とその支持者たちは2つの核心的な主張を展開した。

まず、コンプライアンスと利便性です。彼らは、マイクロストラテジーの株式は、規制の対象となる投資家にとって、ビットコイン投資のためのコンプライアンス遵守のチャネルとなると考えています。次に、ビットコインの供給量は2100万枚に制限されているため、マイクロストラテジーの吸収合併が続けば、希少な資産のシェアを拡大​​し、株価プレミアムを支えることができると考えています。

セイラー氏自身は、レバレッジ戦略の主張においてより率直だった。公の場では、チャノス氏の批判を一蹴し、「彼は当社のビジネスモデルを理解していないと思う」と述べ、「もし当社の株価が上がれば、彼は清算されて退場するだろう」と予測した。

一方、チャノス氏はセイラー氏の発言を「金融業界の戯言」と断じ、「彼は優秀なセールスマンだが、それ以上のものではない」と述べた。メディアを通して遠隔的に行われたこの対決は、ウォール街で大きな話題となっている。

高まる疑念と法的逆風

空売り筋が大きな損失を被ったにもかかわらず、チャノス氏だけではない。今年5月と6月、バージニア州の連邦裁判所はマイクロストラテジーに対する投資家からの2件の訴訟を受理した。報道によると、両訴訟とも、ビットコイン価格の変動が株価に及ぼす影響について投資家を誤解させたとして同社が訴えられている。

一部のアナリストも懸念を表明している。モネス・クレスピ・ハート・アンド・カンパニーのアナリスト、グスタボ・ガラ氏は、顧客向けレポートの中で、債券投資家がビットコイン購入に利用する同社の転換社債や優先株への関心を限定していることから、マイクロストラテジーのプレミアムは下落する可能性があると指摘した。ガラ氏は6月初旬、同社が現在の戦略を継続する余地は「限られている」と記していた。

模倣者の波と新たな戦場

マイクロストラテジーの戦略は、模倣の波を生み出している。トランプ一族が経営するメディア企業から、人気ミーム銘柄のゲームストップまで、数十の企業がセイラー氏の「ビットコイン保管庫」構想に倣い始めている。ガラ氏は火曜日のレポートで、「これらの企業はすべて、表面上は似たような資金プールをめぐって競争している」と警告し、競争が激化していると述べた。

データプロバイダーのBitcoin Treasuriesによると、2025年上半期に上場企業は合計245,191ビットコインをバランスシートに追加しました。これは、同時期のビットコインETF保有高の増加数の2倍以上です。最新の有力候補は、ファンドストラットの創業者トム・リー氏です。同氏は、ビットコインマイニング企業BitMine Emersion Technologies（BMNR）が他の複数の機関投資家と共同で2億5,000万ドルを調達し、イーサリアム中心の財務戦略を立ち上げるのを支援した後、同社の会長に就任します。BitMineの株価は、このニュースが6月30日に発表されて以来、30倍以上急騰しています。

興味深いことに、空売り筋は別の分野でも成功を収めています。S3 Partnersのデータによると、セイラーの模倣銘柄を空売りする方が、セイラー自身の銘柄を空売りするよりもはるかに利益率が高いことが示されています。6月だけでも、空売り筋はマイクロストラテジーの模倣銘柄4社を空売りすることで5億4900万ドルの利益を上げました。これは、市場がリーダー銘柄には熱狂的である一方で、追随銘柄に対してはより慎重で懐疑的であることを示しています。