Les ETF Bitcoin sont sous l'eau à 60 %, créant une maison de cartes en détresse de 100 milliards de dollars.
Bitcoin se négocie près de 86 000 $ alors que les pertes s'accumulent parmi les ETF, les sociétés de trésorerie et les mineurs.
Selon la note « System Stress » du 15 décembre de Checkonchain, les investisseurs supportent environ 100 milliards de dollars de pertes latentes.
Les mineurs réduisent leur hashrate, de nombreuses actions de sociétés de trésorerie se négocient en dessous de la valeur comptable de leur Bitcoin, et environ 60 % des flux entrants dans les ETF Bitcoin au comptant sont en perte.
Le graphique de Checkonchain sur le coût moyen d'entrée des ETF et la valeur de marché des ETF par rapport à la valeur réalisée (MVRV) place la base de coût des ETF et la True Market Mean dans la même zone, autour de 80 000 $–82 000 $.
Cela place une grande part du positionnement institutionnel près du seuil de rentabilité.
Ces points d'ancrage sont importants car ils relient l'action des prix aux bilans plutôt qu'aux schémas graphiques.
Lorsque le prix se situe sur ou en dessous de la base de coût agrégée, les pertes réalisées peuvent augmenter et la liquidité peut s'amenuiser à mesure que les participants quittent leurs positions lors des rebonds.
Lorsque cette zone est partagée par des cohortes qui étaient devenues des sources clés de demande en 2024 et 2025, le marché doit déterminer si le positionnement institutionnel sert de plancher pour la base de coût.
Elle peut également devenir un déclencheur à la baisse si ce niveau est franchi.
Glassnode établit une carte similaire
Dans son rapport Week On-Chain pour la semaine 49, Glassnode a écrit que Bitcoin est resté dans une fourchette comprise entre la base de coût des détenteurs à court terme, près de 102 700 $, et la True Market Mean, près de 81 300 $.
Il a identifié 95 000 $ (le quantile de base de coût à 0,75) comme un niveau de reprise précoce.
Bitwise a également placé la True Market Mean près de 82 000 $ comme référence de support.
Il a décrit un canal de support allant d'environ 82 000 $ jusqu'à 75 000 $, reliant cette bande à la base de coût IBIT près de 81 000 $ et à la base de coût de Strategy près de 75 000 $.
Bitwise a estimé les pertes latentes à environ 152 milliards de dollars (environ 6,6 % de la capitalisation boursière) après une baisse d'environ 35 %, portant les pertes totales à environ 765 milliards de dollars.
Un élément de stress est la quantité de capital ETF comprise entre 75 000 $ et 85 000 $.
La base de coût agrégée des ETF Bitcoin au comptant est d'environ 80 000 $ pour environ 127 milliards de dollars de capital.
Cependant, seulement 2,9 % de ce capital se situe dans la bande 75 000 $–85 000 $, laissant un coussin plus mince si le prix tombe sous le cluster central.
Amberdata a également décrit une zone « forteresse » plus dense à 65 000 $–70 000 $ qui détient 15,2 % du capital ETF.
Cette répartition peut se traduire par des mouvements baissiers plus rapides si le marché traverse le gap 75 000 $–85 000 $.
La réalisation des pertes est déjà élevée même lors des rebonds de prix
Glassnode a placé la perte réalisée ajustée par entité (moyenne mobile simple sur 30 jours) près de 555 millions de dollars par jour, le niveau le plus élevé depuis la liquidation de l'ère FTX.
Il a indiqué que cela se produisait même lorsque les prix rebondissaient depuis les creux de fin novembre vers les bas 90 000 $.
Le même rapport a placé la perte latente relative (SMA 30 jours) à environ 4,4 % après près de deux ans, contre moins de 2 % auparavant.
Cela correspond à l'avis de Checkonchain selon lequel le cycle est entré dans un régime de stress.
Les ETF restent centraux car ils servent à la fois de rails d'allocation structurelle et de soupape de liquidité à court terme.
Selon l'ETF tracker de Bitbo, les ETF Bitcoin au comptant américains détenaient collectivement environ 1 311 862 BTC (environ 117,3 milliards de dollars) au 15 décembre.
L'IBIT de BlackRock détenait environ 778 052 BTC (environ 69,6 milliards de dollars) après avoir enregistré des flux mixtes au cours des deux dernières semaines, culminant avec un modeste flux net de 100 millions de dollars.
Cela rappelle que la demande pour les ETF peut rapidement changer lors des périodes de prise de risque réduite.
L'économie minière ajoute un autre point de pression car des revenus plus faibles peuvent se traduire par des ventes d'inventaire ou des investissements différés.
Dans son bilan de novembre, le Hashrate Index de Luxor a rapporté que le hashprice en USD était en moyenne d'environ 39,82 $, en baisse de 17,9 % d'un mois sur l'autre.
Il a atteint un plus bas historique près de 35,06 $ le 22 novembre.
Luxor a indiqué que les courbes à terme de décembre 2025 à avril 2026 ont chuté d'environ 16 à 18 % en termes USD.
Checkonchain a également écrit que les mineurs réduisent leur hashrate.
Cela maintient l'attention sur la question de savoir si le secteur approche d'une capitulation ou d'une phase prolongée de compression des marges.
La troisième cohorte, les actions de trésorerie Bitcoin, fait face à une contrainte de financement au même moment.
Reuters a rapporté que les sociétés de trésorerie Bitcoin ont acheté environ 50 milliards de dollars de Bitcoin au cours de l'année écoulée, mais beaucoup se négocient désormais avec une décote par rapport à leur valeur nette d'inventaire.
Cela réduit l'avantage d'émettre des actions pour acheter plus de Bitcoin.
Lorsque ces actions sont en dessous de la valeur des avoirs sous-jacents, la boucle « émettre des actions, acheter du BTC » devient plus difficile à maintenir à grande échelle.
Le lien macroéconomique est devenu l'amplificateur
Reuters a cité des données LSEG montrant que la corrélation moyenne de Bitcoin avec le S&P 500 était proche de 0,5 en 2025 contre environ 0,29 en 2024.
Il a également cité une corrélation avec le Nasdaq 100 proche de 0,52, contre environ 0,23, liant de nombreux replis aux régimes de risque sur les actions plutôt qu'à des catalyseurs purement crypto.
Les taux sont importants dans cette configuration car ils donnent le ton pour l'appétit au risque. Bank of America prévoit deux nouvelles baisses en juin et juillet 2026.
Cela maintient la trajectoire des taux pour 2026 au centre du débat sur les actifs risqués.
Pris ensemble, cet empilement causal explique pourquoi Checkonchain qualifie la situation actuelle de plus négative depuis 2022.
Le capital en perte est concentré dans des cohortes dont les bilans sont sensibles au prix ; la base d'acheteurs réflexifs a moins de flexibilité de financement ; les marges des mineurs sont comprimées jusqu'au début 2026 ; et le lien de Bitcoin avec les actifs risqués est plus étroit qu'il ne l'était l'année dernière.
Pour les lecteurs cherchant à traduire cela dans un cadre prospectif sans en faire un conseil de trading, le stress peut être suivi à travers des indicateurs mesurables.
| 81k$–82k$ | Cluster de la True Market Mean et de la base de coût des flux entrants ETF |
| 95k$ | Quantile de base de coût à 0,75 (marqueur de reprise) |
| 102,7k$ | Base de coût des détenteurs à court terme |
| 75k$ | Borne inférieure du canal de support Bitwise (référence de base de coût MSTR) |
| 65k$–70k$ | Concentration plus forte de capital ETF |
On-chain, la première étape consiste à déterminer si les mesures de pertes réalisées se replient depuis les niveaux actuels alors que le prix cesse d'imprimer de nouveaux plus bas près de la True Market Mean.
En termes de flux, la question est de savoir si les journées de sorties importantes restent fréquentes ou laissent place à un comportement net plus stable.
Côté minage, le point de surveillance est de savoir si le hashprice et la courbe à terme se stabilisent début 2026, ou si le stress sur les marges s'accentue et force un repli opérationnel plus important.
Le prochain test des bilans reste la bande de base de coût 80 000 $–82 000 $.
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