Un Black Friday anticipado

Extracto

El repunte de Bitcoin hasta $126.1k se revirtió en medio de tensiones macroeconómicas y una reducción de apalancamiento en futuros de $19 mil millones, una de las más grandes de la historia. Con la entrada de flujos a ETF debilitándose y la volatilidad en alza, el mercado se encuentra en una fase de reinicio, caracterizada por el apalancamiento purgado, un sentimiento cauteloso y una recuperación que depende de una renovada demanda.

Resumen Ejecutivo

• El repunte de Bitcoin a un nuevo máximo histórico de $126.1k se revirtió en medio de tensiones macroeconómicas y una reducción de apalancamiento en futuros de $19 mil millones, una de las más grandes de la historia. La caída por debajo de la zona de costo base de $117k–$114k puso a los compradores principales en pérdida y expuso una renovada fragilidad del mercado.
• Los datos on-chain muestran una continua distribución de Long-Term Holders desde julio y flujos de entrada a ETF más débiles (-2.3k BTC esta semana), lo que indica una demanda institucional menguante. Mientras tanto, los mercados spot experimentaron una venta brusca pero ordenada, con ventas impulsadas por Binance parcialmente compensadas por compras en Coinbase.
• Los mercados de futuros atravesaron una purga histórica de apalancamiento, con el Estimated Leverage Ratio colapsando a mínimos de varios meses y las tasas de financiamiento cayendo a niveles de FTX en 2022, señalando miedo extremo y liquidaciones forzadas.
• En el mercado de opciones, el interés abierto y el volumen se recuperaron rápidamente, pero la volatilidad se disparó al 76% y el skew de corto plazo pasó a +17% a favor de puts antes de estabilizarse. El mercado sigue en una fase de reinicio, esperando una renovada demanda para confirmar la recuperación.

Perspectiva On-Chain

El repunte de Bitcoin por encima del clúster de oferta de $114k–$117k culminó en un nuevo máximo histórico de $126.1k antes de perder impulso. La renovada presión de venta, amplificada por preocupaciones sobre el aumento de las tensiones arancelarias entre EE.UU. y China, desencadenó una brusca reducción de apalancamiento en todo el mercado, con el interés abierto en futuros contrayéndose en más de $19 mil millones.

En esta edición, analizamos las secuelas de esta corrección tanto desde una perspectiva on-chain como off-chain para evaluar el estado actual del sentimiento del mercado y la resiliencia estructural.

De la Euforia a la Fragilidad

Esta última contracción es particularmente preocupante, ya que marca la tercera instancia desde finales de agosto en la que el precio spot de Bitcoin ha caído por debajo del modelo de precio del cuantil 0.95 ($117.1k), un nivel donde más del 5% del suministro, principalmente en manos de los principales compradores, está en pérdida. El precio ahora reside dentro del rango de cuantil 0.85–0.95 ($108.4k–$117.1k), retrocediendo desde la fase eufórica del reciente repunte.

Sin un nuevo catalizador que eleve los precios nuevamente por encima de $117.1k, el mercado corre el riesgo de una contracción más profunda hacia el límite inferior de este rango. Históricamente, cuando el precio no logra mantenerse en esta zona, a menudo ha precedido a correcciones prolongadas de mediano a largo plazo, haciendo que una caída sostenida por debajo de $108k sea una señal crítica de debilidad estructural.

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Los Long-Term Holders Continúan Distribuyendo

Sumado a la incapacidad del mercado para sostener su fase eufórica, la persistente distribución de Long-Term Holders (LTH) desde julio de 2025 ha restringido aún más el impulso alcista. Durante este período, el suministro de LTH ha disminuido en aproximadamente 0.3M BTC, destacando una realización constante de ganancias entre inversores maduros. Esta presión de venta continua subraya el riesgo de agotamiento de la demanda, con el mercado probablemente entrando en una fase de consolidación. Si la distribución persiste sin una entrada correspondiente de nueva demanda, pueden surgir correcciones periódicas o eventos de capitulación localizada antes de que se restablezca el equilibrio.

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Perspectiva Off-Chain

Los Flujos de ETF Pierden Impulso

Tras el mayor evento de liquidación en la historia de Bitcoin, los flujos de ETF spot en EE.UU. se han debilitado junto con el precio. Mientras el mercado de derivados atravesaba una reducción extrema de apalancamiento, los inversores en ETF también mostraron una leve presión de venta, con el flujo neto acumulado volviéndose negativo en 2.3k BTC en lo que va de la semana. Este comportamiento contrasta con fases previas de capitulación, donde las salidas típicamente se aceleraban junto con las caídas de precios.

La moderación actual sugiere vacilación más que pánico. Sin embargo, una debilidad sostenida o un retraso prolongado en el retorno de los flujos de entrada a ETF señalaría fragilidad en la demanda, socavando uno de los principales impulsores detrás de los repuntes previos de Bitcoin.

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Presión de Venta Spot

Durante la reciente cascada de liquidaciones, los volúmenes de trading spot aumentaron bruscamente, marcando uno de los niveles más altos registrados este año. El pico refleja una intensa actividad de mercado mientras los traders se apresuraban a ajustar posiciones en medio de una volatilidad elevada.

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Al combinar este pico en el volumen spot con el Cumulative Volume Delta Bias (CVDB) —que mide las desviaciones respecto a la mediana de 90 días del flujo de operaciones acumulado— se revela una divergencia notable entre los principales exchanges. Binance enfrentó una fuerte presión de venta por parte de los tomadores, mientras que Coinbase registró actividad neta de compra, lo que sugiere que los participantes institucionales estaban absorbiendo la oferta en plataformas estadounidenses.

El CVDB agregado muestra solo un leve sesgo neto de venta, mucho menos severo que la capitulación spot observada a finales de febrero de 2025. Esto indica que, a pesar de la volatilidad elevada, la reciente caída reflejó una reducción de apalancamiento localizada más que una salida generalizada de inversores.

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Un Colapso en el Mercado de Futuros

El reciente colapso en el interés abierto de futuros de Bitcoin se ubica entre las mayores contracciones diarias registradas, eliminando más de $10 mil millones en posiciones nocionales. Esto marca una gran purga en el mercado de derivados, comparable en magnitud a la liquidación de mayo de 2021 y al desenlace de FTX en 2022.

La fuerte caída refleja una reducción forzada de apalancamiento generalizada, ya que los llamados de margen desencadenaron liquidaciones tanto en posiciones largas como cortas. Notablemente, con el precio de Bitcoin aún manteniéndose por encima de soportes clave on-chain, el evento parece estar impulsado principalmente por la compresión de apalancamiento más que por ventas spot generalizadas —un reinicio estructural más que una capitulación total.

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Purgado Histórico de Apalancamiento

Tras la fuerte contracción en el interés abierto de futuros, el Estimated Leverage Ratio, el interés abierto relativo a los balances en exchanges, también colapsó a mínimos de varios meses. Este evento histórico de reducción de apalancamiento eliminó el exceso de apalancamiento en todo el sistema, marcando uno de los mayores reinicios en una sola sesión registrados.

La magnitud de la caída sugiere un desarme generalizado de posiciones, extendiéndose también a los mercados de altcoins. Aunque dolorosas, estas purgas ayudan a reducir el riesgo sistémico y sientan las bases para una estructura de mercado más estable en el futuro.

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Las Tasas de Financiamiento Caen a Niveles de FTX 2022

Tras la histórica purga de apalancamiento, el estrés en el mercado de futuros se profundizó cuando las tasas de financiamiento colapsaron a niveles no vistos desde la caída de FTX a finales de 2022.

En los futuros perpetuos, la financiación anualizada se volvió brevemente fuertemente negativa, mostrando que los traders pagaban una prima para mantener posiciones cortas después de que el apalancamiento alcista fuera eliminado. Esto marca una reversión completa del sentimiento, con los participantes desarmando riesgos rápidamente en medio de liquidaciones forzadas. Históricamente, estos reinicios extremos de financiación han coincidido con picos de miedo y las etapas finales de reducción de apalancamiento, a menudo eliminando el exceso de apalancamiento y restaurando el equilibrio para una fase de recuperación más saludable a mediano plazo.

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Perspectiva del Mercado de Opciones

El OI de Opciones se Recuperó Rápidamente y Cerca de Máximos Históricos

Con los mercados de futuros atravesando una profunda reducción de apalancamiento, la atención ahora se centra en el mercado de opciones, donde la actividad se ha recuperado notablemente rápido.

Tomó poco tiempo para que el interés abierto en opciones de Bitcoin se reconstruyera tras el gran vencimiento del 26 de septiembre. El OI ya ha vuelto a acercarse a sus máximos históricos, subrayando la rapidez con la que los traders volvieron a tomar exposición una vez que se limpiaron las posiciones. La reciente volatilidad y las liquidaciones probablemente aceleraron esta recuperación, ya que los participantes buscaron cubrir riesgos y gestionar la exposición a la baja. La rápida recuperación destaca un compromiso robusto y una continua dependencia de las opciones tanto para protección como para posicionamiento táctico en un entorno volátil.

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El Volumen de Opciones se Disparó a Medida que la Volatilidad de BTC Aumentó

Tras el rápido aumento en el interés abierto, el mercado de opciones experimentó un auge en la actividad de trading a medida que la volatilidad se disparó. Tras la fuerte caída de Bitcoin el viernes por la noche, los volúmenes aumentaron drásticamente el sábado mientras los traders se apresuraban a ajustar riesgos. Los datos muestran claros picos de actividad durante e inmediatamente después de la venta.

Esta reacción fue impulsada por dinámicas gamma; los traders con gamma corta se vieron obligados a recomprar exposición para gestionar márgenes y evitar liquidaciones, mientras que los participantes con gamma larga suministraron liquidez a primas elevadas.

El pico en el volumen reflejó un mercado en modo de gestión de estrés, con coberturas recalibradas, liquidez restringida y una demanda creciente de protección a corto plazo. El siguiente paso es evaluar cómo evolucionó la volatilidad implícita en respuesta a esta dislocación.

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La Volatilidad de Corto Plazo se Disparó con las Liquidaciones

A medida que la cascada de liquidaciones se aceleró alrededor de las 19:00 UTC del viernes pasado, la volatilidad implícita a 1 semana saltó del 35% a un pico del 76%, su nivel más alto desde abril de 2025. En esos niveles tan inflados, los vendedores de gamma intervinieron rápidamente para vender volatilidad, capitalizando el squeeze.

El pico de volatilidad fue un squeeze de libro de texto: las posiciones cortas de volatilidad de corto plazo se vieron obligadas a cubrirse y a extenderse a plazos más largos, llevando el extremo corto de la curva bruscamente hacia arriba. En la práctica, eso significa que los traders tuvieron que recomprar sus opciones de corto plazo a precios mucho más altos mientras vendían opciones de vencimientos más largos para restablecer exposición corta más adelante en la curva. Este flujo creó una dislocación temporal, con los vencimientos cortos explotando al alza mientras los largos permanecieron relativamente anclados, dejando una curva empinada y distorsionada.

La brecha entre la volatilidad de corto y largo plazo provino de ese desequilibrio: pánico a corto plazo y compras forzadas en el extremo corto, frente a vencimientos más largos donde los traders ya estaban vendiendo volatilidad a medida que la presión de liquidación comenzaba a disminuir.

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El Ratio Put/Call se Disparó Antes del Crash

Previo a la fuerte caída del mercado, el ratio de volumen put/call, que mide la proporción relativa de puts negociados frente a calls, se disparó dramáticamente.

El viernes, mientras Bitcoin rondaba los $121.7k, el ratio saltó por encima de 1.0, cerrando en 1.41 y alcanzando un pico cercano a 1.51, desde aproximadamente 0.8 a principios de la semana. Aunque no siempre es predictivo de caídas, estos picos abruptos suelen señalar estrés estructural o cobertura concentrada, sugiriendo que los traders ya se estaban posicionando para el riesgo incluso antes de que comenzara la cascada de liquidaciones generalizada.

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El Miedo Impulsa el Skew de Corto Plazo

Tras el extremo aumento de la volatilidad, la atención se centra en el skew de opciones, que capturó vívidamente la huida de los traders hacia la protección. El skew de 25-delta (calculado como Put - Call) explotó en todos los vencimientos tras la mayor liquidación en la historia de las opciones de BTC, ya que la demanda de coberturas a la baja se disparó.

Antes del crash, el skew de corto plazo casi se había normalizado, con el vencimiento a 1 semana alrededor de –1.3%, lo que implica una ligera prima para calls. A medida que el miedo se apoderó del mercado, se volteó violentamente a +17%, marcando uno de los repricings de downside más bruscos de este año.

A medida que la volatilidad se enfrió, el skew de corto plazo retrocedió mientras los vencimientos largos permanecieron anclados; los vencimientos a 3 y 6 meses incluso mostraron primas de put ligeramente menores. Esta estabilidad en el extremo largo sugiere que los traders aprovecharon la caída para acumular calls de largo plazo hacia 2026, favoreciendo la exposición estratégica sobre la protección de pánico a corto plazo.

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Conclusión

El repunte de Bitcoin a un nuevo máximo histórico de $126.1k se revirtió rápidamente cuando el estrés macroeconómico y el apalancamiento extremo desencadenaron uno de los mayores eventos de reducción de apalancamiento de $19 mil millones en la historia de los derivados.

La caída por debajo del clúster de costo base de $117k–$114k puso a los principales compradores nuevamente en pérdida, reforzando la fragilidad a corto plazo. Los datos on-chain apuntan a una demanda enfriándose y una distribución continua de LTH, mientras que los flujos de entrada a ETF se han debilitado, señal de un apetito institucional en declive. Los mercados spot mostraron una venta controlada y los mercados de futuros atravesaron una purga histórica de apalancamiento, restableciendo el riesgo sistémico.

En el mercado de opciones, el interés abierto y el volumen se recuperaron rápidamente, pero la volatilidad se disparó, el skew se volvió fuertemente positivo y los traders se apresuraron a cubrirse. A pesar de la rápida estabilización, el mercado sigue en una fase de reinicio, donde la renovada entrada de flujos a ETF y la acumulación on-chain sostenida serán clave para restaurar la confianza y confirmar una recuperación duradera.

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